來源 ：未來智庫
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我國污水處理行業(yè)的發(fā)展可謂是“在曲折中前進(jìn)”，從早期的事業(yè)單位運(yùn)營， 到市場開放后的“外資入侵”，再到國內(nèi)資本力量的逐步發(fā)力，持續(xù)推動(dòng)我 國污水處理行業(yè)的快速發(fā)展。隨著處理規(guī)模的快速提升，我國污水處理行業(yè) 的發(fā)展重點(diǎn)和政策方向也從原先的“增量”走向“提質(zhì)”，系統(tǒng)化、一體化 進(jìn)行污水處理的需求日益提升，水廠和管網(wǎng)的整合、工程建設(shè)和運(yùn)營維護(hù)的 融合已成為發(fā)展的趨勢。在這個(gè)過程中，擁有雄厚資金實(shí)力的國資和擁有運(yùn) 營優(yōu)勢的民企從競爭逐步走向合作，共同推動(dòng)污水處理行業(yè)朝著市場化、精 細(xì)化的方向發(fā)展。在“水十條”和“十三五”規(guī)劃的終考年來臨之際，我們 認(rèn)為在政策催化下各地方政府將加快推進(jìn)污水處理行業(yè)提質(zhì)增效工作，而國 資將進(jìn)一步加大對(duì)污水處理行業(yè)的投資力度，疊加運(yùn)營成本端的壓力增大以 及資金來源端（污水處理費(fèi)）的提升空間顯著，我們認(rèn)為 2020 年我國部分 地區(qū)的污水處理服務(wù)費(fèi)有望迎來新一輪的提價(jià)周期，非居民端的污水處理費(fèi) 有望分區(qū)域啟動(dòng)提價(jià)工作推進(jìn)，長江大保護(hù)沿線地區(qū)有望率先行動(dòng)。
1、提質(zhì)是污水處理行業(yè)未來的核心驅(qū)動(dòng)力
1.1、城鎮(zhèn)化和市場化周期推動(dòng)行業(yè)高速發(fā)展
近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展以及城鎮(zhèn)化進(jìn)程的不斷加快，整體用水需 求量激增，同時(shí)也帶來了水污染嚴(yán)重的問題，加劇了我國水資源短缺的矛盾。 在此背景下，水務(wù)行業(yè)應(yīng)運(yùn)而生并蓬勃發(fā)展，而污水處理行業(yè)作為其中的重 要一環(huán)，正日益扮演愈發(fā)重要的角色。
城鎮(zhèn)化周期提振污水處理需求，市場化周期打破規(guī)模發(fā)展掣肘，政策出臺(tái)刺 激行業(yè)高速發(fā)展。我國的污水處理行業(yè)起步于上世紀(jì) 80-90 年代，城鎮(zhèn)化率 的迅速提升促使污水處理需求放量，而起步階段由于其涉及民生、公益性強(qiáng) 的屬性，以及投資巨大、安全性要求高的問題，具有極強(qiáng)的外部性，因此產(chǎn) 業(yè)主要由政府主導(dǎo)把控；彼時(shí)政府主要通過直接投資的方式進(jìn)行管網(wǎng)及污水 處理設(shè)施的建設(shè)，單體投資規(guī)模較大但行業(yè)整體體量較小。2002 年建設(shè)部 出臺(tái)的《關(guān)于加快市政公用行業(yè)市場化進(jìn)程的意見》是污水處理行業(yè)逐漸脫 離政府主導(dǎo)并開始市場化的標(biāo)志，也是行業(yè)快速增長的開端。民營水務(wù)企業(yè) 也在那時(shí)候開始嶄露頭角，并在不斷積累技術(shù)經(jīng)驗(yàn)和學(xué)習(xí)先進(jìn)管理能力的基 礎(chǔ)上迅速發(fā)展，成為具有投資、運(yùn)營能力的行業(yè)中堅(jiān)力量。
在城鎮(zhèn)化和市場化兩個(gè)周期的共同作用下，截至 2018 年 6 月底，全國城市、 縣累計(jì)建成運(yùn)營的污水處理廠 3802 座，污水處理能力 1.61 億立方米/日 (2007 年末僅為 7138 萬立方米/日)。經(jīng)過十多年的發(fā)展，目前城鎮(zhèn)的污水處 理市場已較為成熟，污水處理總量與供水量基本相當(dāng)（污水處理占供水量之 比已從 2001 年的 25%增長到 2017 年的 80%），產(chǎn)業(yè)發(fā)展已較為成熟。
水質(zhì)不達(dá)標(biāo)情況仍存、生態(tài)保護(hù)要求趨嚴(yán)致使運(yùn)營難度加大、杠桿率提升導(dǎo) 致投資意愿下降是現(xiàn)階段行業(yè)發(fā)展遇到的問題。截至 2017 年底我國的城市 污水處理率的增長已達(dá)高位（處理率在 2017 年已達(dá) 94.5%，而“十三五” 規(guī)劃要求在 2020 年達(dá)到 95%），這從數(shù)據(jù)層面說明行業(yè)發(fā)展前期的“大干 快上”起到了促進(jìn)行業(yè)高速發(fā)展的重要作用。但是這種粗獷式的發(fā)展也帶來 了問題：一是水質(zhì)不達(dá)標(biāo)情況始終存在，行業(yè)發(fā)展在過于追求“量增”的同 時(shí)在一定程度上忽略了運(yùn)營人員的培養(yǎng)和運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的積累是需要時(shí)間的，而 這帶來的結(jié)果便是目前仍有部分水廠的水質(zhì)不符合國家標(biāo)準(zhǔn)要求；二是生態(tài) 保護(hù)要求逐步趨嚴(yán)的背景下運(yùn)營難度正持續(xù)增大，人民對(duì)美好生活的向往和 堅(jiān)持可持續(xù)發(fā)展的必要性推動(dòng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)的要求逐步趨嚴(yán)，而第一個(gè)問題 中運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)和能力的欠缺會(huì)使運(yùn)營難度增大的問題被進(jìn)一步放大；三是金融 去杠桿周期下民企很“受傷”致使其投資意愿下降，2015 年 PPP 項(xiàng)目的興 起雖然推動(dòng)了我國水環(huán)境治理的投資規(guī)模迅速提升，但是過程中存在的諸多 問題，疊加金融周期去杠桿的嚴(yán)重影響使得水環(huán)境治理之路仍將在曲折中前 進(jìn)。
1.2、提標(biāo)作為后成長期重點(diǎn)工作，助推行業(yè)升級(jí)
快速“量增”達(dá)到階段性要求后，“提標(biāo)”成為污水處理行業(yè)發(fā)展新的驅(qū)動(dòng) 力。“提標(biāo)”即提高污水排放標(biāo)準(zhǔn)，排放標(biāo)準(zhǔn)的提升要求運(yùn)營處理的技術(shù)升 級(jí)，而想達(dá)到提標(biāo)后的標(biāo)準(zhǔn)需要各地方政府持續(xù)進(jìn)行專項(xiàng)投資，推進(jìn)污水處 理設(shè)施的建設(shè)和改造，從而提高城鎮(zhèn)污水處理的質(zhì)量，并切實(shí)落實(shí)污水處理 企業(yè)的出水標(biāo)準(zhǔn)提升任務(wù)。由此可見，“提標(biāo)”可以指引行業(yè)的進(jìn)步方向， 擴(kuò)大行業(yè)的規(guī)模并帶來新的發(fā)展機(jī)遇。
我國提標(biāo)改造的工作著重于將污水處理廠的出水水質(zhì)從一級(jí)B提升至一級(jí)A 標(biāo)準(zhǔn)，相關(guān)的資本開支在2015年起達(dá)到高峰。我國的污水提標(biāo)進(jìn)程始于2002 年《城鎮(zhèn)污水處理廠污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》（GB 1898-2002），在 2007 年太湖 流域連續(xù)發(fā)生無錫供水危機(jī)和藍(lán)藻污染后，一級(jí) A 逐步取代一級(jí) B 成為新建 和改建的新標(biāo)準(zhǔn)；而 2015 年的“水十條”中明確要求，“城鎮(zhèn)污水處理設(shè) 施改造以期在 2020 年前達(dá)到相應(yīng)排放標(biāo)準(zhǔn)，其中敏感區(qū)域應(yīng)于 2017 年底 全面達(dá)到一級(jí) A 標(biāo)準(zhǔn)，建成區(qū)水質(zhì)達(dá)不到地表 IV 要求的新建污水處理廠設(shè) 施必須執(zhí)行一級(jí) A 標(biāo)準(zhǔn)”，極大地加快了全國各污水處理廠的提標(biāo)改造推進(jìn) 情況。
在“水十條”出臺(tái)的 2015 年，全國約有 75%左右的污水處理廠需要從一級(jí) B 標(biāo)準(zhǔn)提標(biāo)改造到一級(jí) A。一級(jí) A 相對(duì)于一級(jí) B 標(biāo)準(zhǔn)，從指標(biāo)的絕對(duì)值上來說 提升有限（如主要指標(biāo) COD 只要降低 10mg/L），但是在大部分污水處理廠 的現(xiàn)有工藝上實(shí)現(xiàn)達(dá)標(biāo)排放存在較大難度，尤其在兩大技術(shù)指標(biāo)化學(xué)需氧量 （以下簡稱 COD）和總氮（以下簡稱 TN）上，實(shí)現(xiàn)指標(biāo)的穩(wěn)定達(dá)標(biāo)就有諸 多的前提，需要采用強(qiáng)化二級(jí)處理和增加深度處理等方式，并引入更新技術(shù) 的支撐，而許多技術(shù)也借此“東風(fēng)”開始發(fā)展，如 MBR（膜技術(shù)）、高效 纖維池、BAF（曝氣池）等，而這也直接帶動(dòng)了基建投資體量的增加。
標(biāo)準(zhǔn)的提升不僅能帶動(dòng)固定資產(chǎn)投資的持續(xù)增加，更是旨在指引污水處理行 業(yè)不斷創(chuàng)新發(fā)展，為出水水質(zhì)的持續(xù)提升打好基礎(chǔ)。選取中國水、污水和泥漿處理行業(yè)相關(guān)專利授權(quán)數(shù)進(jìn)行歷年對(duì)比，可以看出從一級(jí) A 標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施的 2007 年起，水務(wù)行業(yè)的專利授權(quán)數(shù)的增長速度不斷加快，而各水務(wù)上市公 司的研發(fā)投入同樣在近年來穩(wěn)步提升。
盡管前幾年的提標(biāo)改造如火如荼，但是為應(yīng)對(duì)日益復(fù)雜的水環(huán)境治理形勢， 和持續(xù)提升的環(huán)境質(zhì)量需求，仍有很長的一段路需要走。事實(shí)上，《城鎮(zhèn)污 水處理廠污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》與《地表水環(huán)境質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)》的標(biāo)準(zhǔn)仍有一定差距， 目前最為嚴(yán)格的“一級(jí) A”標(biāo)準(zhǔn)所規(guī)定的出水水質(zhì)僅相當(dāng)于地表水的“劣 V 類”，即污染程度超過 V 類水的地表水，是不具有水域使用功能的。
2018 年 6 月 24 日公布的《中共中央國務(wù)院關(guān)于全面加強(qiáng)生態(tài)環(huán)境保護(hù)堅(jiān)決 打好污染防治攻堅(jiān)戰(zhàn)的意見》提出，以 2020 年為時(shí)間節(jié)點(diǎn)，明確全國地表 水劣Ⅴ類水體比例控制在 5％以內(nèi)。我們認(rèn)為，未來的污水處理廠提標(biāo)改造 工程需考慮將出水水質(zhì)的部分指標(biāo)提升到超過一級(jí) A標(biāo)準(zhǔn)的程度，以滿足城 鎮(zhèn)工業(yè)、農(nóng)業(yè)、娛樂服務(wù)業(yè)等城市發(fā)展的基本需求。
近年來，北京、天津等地區(qū)已將地方污水排放標(biāo)準(zhǔn)提升，浙江省也在 2019 年 1 月 1 日起實(shí)施新版的《城鎮(zhèn)污水處理廠主要水污染物排放標(biāo)準(zhǔn)》，目前 這三個(gè)地區(qū)的污水排放標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)高于一級(jí) A標(biāo)準(zhǔn)（除總氮的指標(biāo)外其余均與 地表水 IV 類標(biāo)準(zhǔn)相當(dāng)）。此外，廣東省也有明確要求，部分符合條件的地 區(qū)可適當(dāng)提高排放標(biāo)準(zhǔn)，上海、深圳等地也在在近期有提高排放標(biāo)準(zhǔn)的趨勢。
未來，單純通過提標(biāo)工作并不能解決污水處理行業(yè)所面臨的問題。排放標(biāo)準(zhǔn) 的不斷提升推動(dòng)行業(yè)技術(shù)進(jìn)步升級(jí)，但是也引發(fā)了新的問題：
一是標(biāo)準(zhǔn)持續(xù)提升后是否仍具有經(jīng)濟(jì)性。根據(jù)住建部城鄉(xiāng)規(guī)劃管理中心陳瑋 等人的研究結(jié)果，如果將我國所有的污水處理廠提標(biāo)改造至準(zhǔn)地表 IV 類水 的排放標(biāo)準(zhǔn)，相較于改造付出的資金和人力成本，污染物削減效能的提升效 果和幅度相對(duì)有限。我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、同時(shí)水體治理需求較為嚴(yán)格的 區(qū)域（如長江大保護(hù)沿線）因地制宜地進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)的制定和優(yōu)化是可行的，但 是是否應(yīng)大規(guī)模推廣至全國標(biāo)準(zhǔn)值得商榷。
二是從系統(tǒng)性的角度分析水環(huán)境質(zhì)量的綜合治理，污水處理廠提標(biāo)起到的實(shí) 際作用相對(duì)有限。隨著人民對(duì)人居環(huán)境質(zhì)量要求的逐步提升和我國水生態(tài)系 統(tǒng)保護(hù)的日益重視，水環(huán)境質(zhì)量的治理已成為一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，其中不僅涉 及到過程中的污水處理，更涉及到前端的控制污染源、和末端的黑臭水體治 理；污水處理廠的提標(biāo)工作雖然可以有效提升進(jìn)入污水處理廠的污水排放質(zhì) 量，但是對(duì)于前端和過程中的污染問題和末端本身就不達(dá)標(biāo)的水體問題并無 直接幫助，其水環(huán)境質(zhì)量的整體改善起到的作用相對(duì)有限
1.3、從提標(biāo)到提質(zhì)，系統(tǒng)性解決水環(huán)境問題
如何解決我國的水環(huán)境質(zhì)量問題？“提質(zhì)增效”，即截污控源、標(biāo)準(zhǔn)提升、 黑臭水體治理缺一不可。水環(huán)境治理是一項(xiàng)系統(tǒng)性工程，也是生態(tài)理念的先 行示范，單純通過提標(biāo)改造，已無法解決目前我國水環(huán)境中存在的諸如工業(yè) 點(diǎn)源直排、農(nóng)業(yè)和城市的面源污染、合流制管網(wǎng)的溢流污染、污染物排放不 達(dá)標(biāo)、黑臭水體等問題。
在此背景下，我國先是于 2016 年發(fā)布《“十三五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再 生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，明確提出“實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施建設(shè)由‘規(guī)模增 長’向‘提質(zhì)增效’轉(zhuǎn)變”；隨后，2019 年住建部等三部委聯(lián)合印發(fā)《城 鎮(zhèn)污水提質(zhì)增效三年行動(dòng)方案（2019-2021 年）》，提出提質(zhì)增效三年目標(biāo)， 即“地級(jí)及以上城市建成區(qū)基本無生活污水直排口，基本消除城中村、老舊 城區(qū)和城鄉(xiāng)結(jié)合部生活污水收集處理設(shè)施空白區(qū)，基本消除黑臭水體，城市 生活污水集中收集效能顯著提高”。
“提質(zhì)”和“提標(biāo)”有何不同？“提質(zhì)”覆蓋問題更廣，系統(tǒng)性更強(qiáng)。我國 的水環(huán)境問題綜合來看可以分為三種：一是前端污染源收集不到位、過程中 污染源輸送不規(guī)范帶來的整體管網(wǎng)排水系統(tǒng)的質(zhì)量和效能低下；二是經(jīng)過污 水處理廠處理后的污染物排放濃度仍然過高帶來的污染物減排效能不足；三 是水體本身水質(zhì)不達(dá)標(biāo)帶來的原生水體問題。
針對(duì)污水處理廠的提標(biāo)改造只能解決上文中的第二個(gè)問題，排水管網(wǎng)的問題 需要通過有效的、有針對(duì)性的截污控源措施（堵住污水直排、堵住外水入管、 分流入溝渠污水、全面實(shí)現(xiàn)管中清淤等方式）予以解決，而原生水體的問題 則需要在水體治理后通過二次污染防控予以解決。污水處理設(shè)施的“提質(zhì)增 效”即通過系統(tǒng)性的截污控源、提標(biāo)改造、水體治理等綜合措施全面解決水 環(huán)境質(zhì)量面臨的各類問題，通過實(shí)現(xiàn)污水管網(wǎng)全覆蓋、全收集、全處理的目 標(biāo)，為未來我國水體質(zhì)量全面改善打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
2、2020 節(jié)點(diǎn)年，污水處理行業(yè)提質(zhì)要求提升
首先我們需要明確兩個(gè)概念：市政污水處理中的污水處理費(fèi)是按照“污染者 付費(fèi)”原則，由排水單位和個(gè)人繳納并專項(xiàng)用于城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施建設(shè)、運(yùn) 行和污泥處理處置的資金，其源自國務(wù)院在 1987 年印發(fā)的《國務(wù)院關(guān)于加 強(qiáng)城市建設(shè)工作的通知》，其中提出“城市建設(shè)部門要會(huì)同有關(guān)部門制定排 水設(shè)施有償使用辦法”；1999 年，計(jì)委、建設(shè)部和環(huán)保局聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于 加大污水處理費(fèi)的征收力度建立城市污水排放和集中處理良性運(yùn)行機(jī)制》一 文中，第一次明確“各城市要在供水價(jià)格上加收污水處理費(fèi)，以補(bǔ)償城市排 污和污水處理成本，建立污水集中處理良性運(yùn)行機(jī)制”。
而污水處理服務(wù)費(fèi)，是政府通過與城鎮(zhèn)排水與污水處理服務(wù)單位，通過簽訂 政府購買服務(wù)合同的方式，向提供城鎮(zhèn)排水與污水處理服務(wù)的單位支付的服 務(wù)費(fèi)，一般要求應(yīng)當(dāng)覆蓋合理服務(wù)成本并使服務(wù)單位合理收益。
目前，上述兩筆費(fèi)用實(shí)行“收支兩條線”管理方式，即污水處理費(fèi)由公共供 水企業(yè)在水費(fèi)中代征，并全額上繳地方國庫；而污水處理服務(wù)費(fèi)則由各地方 政府通過合同約定向污水處理企業(yè)支付，其中既包含污水處理費(fèi)，也包含一 定的地方財(cái)政補(bǔ)貼費(fèi)用。
在 2020 年這個(gè)特殊節(jié)點(diǎn)，我們認(rèn)為污水提質(zhì)周期下各類基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的加 速推進(jìn)將會(huì)促使污水處理企業(yè)與政府簽訂的污水處理服務(wù)費(fèi)迎來新一輪的 提價(jià)周期，進(jìn)而有望帶動(dòng)相關(guān)企業(yè)的業(yè)績提升。提質(zhì)→處理費(fèi)提價(jià)→潛在的 業(yè)績提升的背后邏輯主要是：
（1）相關(guān)政策在 2020 這一關(guān)鍵年推動(dòng)提質(zhì)增效措施加速落地；
（2）水務(wù)運(yùn)營企業(yè)的運(yùn)營成本上升壓力已經(jīng)帶來客觀提價(jià)需求，而提質(zhì)增 效措施（管網(wǎng)新建及改造提質(zhì)、提標(biāo)改造等）帶來的資本開支加大和運(yùn)營成 本攀升更需要提價(jià)進(jìn)行彌補(bǔ)；
（3）使用者支付的污水處理費(fèi)已無法負(fù)擔(dān)企業(yè)結(jié)算的污水處理服務(wù)費(fèi)，差 額主要由政府補(bǔ)貼負(fù)擔(dān)（使用者 70%，政府 30%），而在政府財(cái)政壓力不 斷增大的背景下，源頭的污水處理費(fèi)（我們認(rèn)為更有可能是非居民端）有望 迎來新的提價(jià)周期，處理費(fèi)的增加將有效緩解政府補(bǔ)貼壓力，也將為污水處 理服務(wù)費(fèi)的提升打下基礎(chǔ)。
（4）項(xiàng)目污水處理服務(wù)費(fèi)的提升將帶來營業(yè)收入的相應(yīng)提升，在項(xiàng)目盈利 能力維持的情況下，凈利潤也將同步提升。但是需要注意的是，在提質(zhì)增效 改造過程中也有可能涉及到動(dòng)拆遷事項(xiàng)，其工作相對(duì)繁瑣且拆遷成本普遍較 高，如果需要由企業(yè)承擔(dān)則有可能影響項(xiàng)目的盈利能力。
2.1、政策催化，如何將“壓力”變“動(dòng)力”
（1）“水十條”終考年將臨，提標(biāo)改造加速推進(jìn)
2020 年是《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》（即“水十條”）的終考年。作為我國 水環(huán)境保護(hù)的頂層設(shè)計(jì)文件，“水十條”對(duì)污水處理設(shè)施建設(shè)提出了重點(diǎn)目 標(biāo)和要求，即 2020 年全國縣城、城市污水處理率分別達(dá)到 85%、95%左右。 在我國持續(xù)加大對(duì)污水處理設(shè)施投資的基礎(chǔ)上，2017 年我國縣城、城市污 水處理率分別已達(dá)到 90.21%、94.54%，已基本完成設(shè)定的目標(biāo)。
未來關(guān)注的重點(diǎn)在加快城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施建設(shè)和改造。“水十條”要求“現(xiàn) 有城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施，要因地制宜進(jìn)行改造，2020 年底前達(dá)到相應(yīng)排放標(biāo) 準(zhǔn)或再生利用要求；敏感區(qū)域城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施應(yīng)于 2017 年底前全面達(dá)到 一級(jí) A 排放標(biāo)準(zhǔn)。建成區(qū)水體水質(zhì)達(dá)不到地表水Ⅳ類標(biāo)準(zhǔn)的城市，新建城鎮(zhèn) 污水處理設(shè)施要執(zhí)行一級(jí) A 排放標(biāo)準(zhǔn)”。在上述要求背景下，大部分省市均 要求當(dāng)?shù)氐某擎?zhèn)污水處理廠在 2020 年前（或更早）達(dá)到一級(jí) A 排放標(biāo)準(zhǔn)（或 新建，或提標(biāo)改造）。此外，在充分發(fā)揮市場機(jī)制作用章節(jié)，“水十條”也 提出了“城鎮(zhèn)污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)低于污水處理和污泥處理處置成本”的 要求。
目前我國仍有部分污水處理廠的污水處理能力只能達(dá)到一級(jí) B，無法滿足現(xiàn) 有要求，需要進(jìn)一步提升污水處理能力，使得出水達(dá)到相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)；此外，根 據(jù)各上市公司公布的提標(biāo)改造計(jì)劃，目前仍有一定規(guī)模的污水處理廠需要提 標(biāo)至一級(jí) A。因此我們認(rèn)為隨著“十三五”最后一年來臨，尚未完成目標(biāo)的 各地方政府將加大對(duì)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和提標(biāo)改造的投資力度。
（2）“十三五”規(guī)劃收官之年，收集管網(wǎng)提質(zhì)增效推進(jìn)力度提升
《“十三五”全國城鎮(zhèn)污水處理及再生利用設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》中明確要求在“十 三五”期間實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施由“規(guī)模增長”向“提質(zhì)增效”轉(zhuǎn)變，在 對(duì)污水處理設(shè)施新建和提標(biāo)改造規(guī)模提出要求的基礎(chǔ)上（新增污水處理設(shè)施 規(guī)模 5022 萬 m3/d，完成提標(biāo)改造城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施規(guī)模 4220 萬 m3/d，總 投資 1938 億元），也對(duì)污水管網(wǎng)的建設(shè)和改造提出了明確要求（新增污水 管網(wǎng) 12.59 萬公里，老舊污水管網(wǎng)改造 2.77 萬公里，合流制管網(wǎng)改造 2.88 萬公里，總投資 3129 億元）。
根據(jù)城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒的相關(guān)數(shù)據(jù)，截至 2017 年我國城鎮(zhèn)污水管網(wǎng)長度達(dá) 34.70 萬公里，距離“十三五”規(guī)劃要求仍有一定差距；而我國的雨污合流 管網(wǎng)長度在近年仍處于持續(xù)增長態(tài)勢，雖然占總管網(wǎng)長度的比例有所下降但 仍處于相對(duì)高位（城市 2017 年雨污合流管網(wǎng)比例 17.63%，縣城 26.78%）； 因此我們認(rèn)為，隨著“十三五”最后一年來臨，各地方政府仍將持續(xù)加大新 建管網(wǎng)的投資力度，以及雨污合流等管網(wǎng)的改造力度，管網(wǎng)排水系統(tǒng)的提質(zhì) 增效推進(jìn)力度將進(jìn)一步提升。
（3）新的催化：提質(zhì)增效三年行動(dòng)方案
2019 年 4 月 29 日，住建部等三部委聯(lián)合印發(fā)《城鎮(zhèn)污水提質(zhì)增效三年行動(dòng) 方案（2019-2021 年）》，進(jìn)一步要求各地“推進(jìn)生活污水收集處理設(shè)施改 造和建設(shè)”，同時(shí)再次要求“完善污水處理收費(fèi)政策，建立動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制”。 這一行動(dòng)方案是提質(zhì)增效工作最新要求的具體文件，也是完善污水處理費(fèi)制 度的重要訊號(hào)。
目前，全國各省市（除上海、福建、湖北、山西、港澳臺(tái)外）均先后出臺(tái)各 地配套的實(shí)施方案（或目標(biāo)），其中的“推進(jìn)生活污水收集處理設(shè)施改造和 建設(shè)”（提標(biāo)改造）、“健全排水管理長效機(jī)制”（管網(wǎng)提質(zhì)）等重點(diǎn)工作 有望在 2020 年加速推進(jìn)，而“完善激勵(lì)支持政策”的重點(diǎn)工作要求將為提 質(zhì)增效工作帶來的資本開支加大和運(yùn)營成本提升提供系統(tǒng)性的資金保障，也 為污水處理費(fèi)的合理提價(jià)空間在 2020 年進(jìn)一步釋放打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
2.2、提質(zhì)增效加大資本開支、提升運(yùn)營成本，帶來提價(jià) 需求
提質(zhì)增效工作中的管網(wǎng)新建改建和污水處理廠提標(biāo)改造都將提升各污水處 理企業(yè)的資本開支力度，進(jìn)而帶來財(cái)務(wù)費(fèi)用和折舊攤銷費(fèi)用的增加；管網(wǎng)新 建后運(yùn)營維護(hù)費(fèi)用的增加和污水處理廠提標(biāo)改造后藥耗能耗的增加，從廠網(wǎng) 一體的角度來看都將帶來整體的運(yùn)營成本提升；而上述費(fèi)用和成本的提升會(huì) 帶來污水處理服務(wù)費(fèi)提升的需求。
以提標(biāo)改造到地表 IV 水標(biāo)準(zhǔn)為例，單位運(yùn)行成本將增加 0.13 元/m3。目前 我國大部分城鎮(zhèn)污水處理廠均以 A2/O 及其改造工藝為主，提標(biāo)改造的成本 主要牽涉到基建設(shè)備的投入和運(yùn)營成本的增加。假設(shè)暫不考慮基建設(shè)備等一 次性投入費(fèi)用，僅考慮日常運(yùn)行中為了進(jìn)一步優(yōu)化水質(zhì)而提升的常規(guī)運(yùn)行成 本，則需主要關(guān)注電耗和藥耗。
根據(jù)中國海洋大學(xué)、中國農(nóng)業(yè)科學(xué)院、青島水務(wù)集團(tuán)姜曉華等人的研究成果， 電耗和藥耗在成本結(jié)構(gòu)中占比最大，其中電耗占比達(dá) 70%~80%左右，藥耗占比為 15%~30%左右。以青島某市政污水處理廠為例，對(duì)其成本分析結(jié)果 表明，出水標(biāo)準(zhǔn)要提高到地表 IV 類或海水 II 類水質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)，最關(guān)鍵的點(diǎn)為總 氮（ TN）去除，因此成本增加的最重要部分為藥耗費(fèi)用也就是外加碳源費(fèi)用， 電耗增加忽略不計(jì)。進(jìn)行提標(biāo)改造后，TN 可從該廠當(dāng)年出水指標(biāo)的 9.37mg/L，分別下降到 1.5mg/L（地表 IV）或 0.3mg/L（海水 II），單位運(yùn) 行成本增加最大分別為 0.13 元/m3（地表 IV）或 0.15 元/m3（海水 II）。
而根據(jù)重慶水務(wù)的污水處理服務(wù)營業(yè)成本細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)及相應(yīng)情況，可以了解到 其實(shí)際運(yùn)營情況與上述分析基本相符。大部分成本（如人工成本、電耗、折 舊攤銷等）均逐年緩慢上升，只有藥劑部分在 17/18 年有快速上升趨勢，且 公司公告其主要原因?yàn)樘針?biāo)改造所致。
即使不考慮提標(biāo)改造帶來的運(yùn)營成本增加，水務(wù)運(yùn)營企業(yè)本身的運(yùn)營壓力也 在逐年增大，其主要原因在于作為一個(gè)發(fā)展近 30 年的行業(yè)，污水處理的技 術(shù)和模式已高度成熟，成本壓縮的空間已經(jīng)較�。磺以谠牧蟽r(jià)格、環(huán)保標(biāo) 準(zhǔn)趨嚴(yán)等多方面因素帶來運(yùn)營成本上升的同時(shí)，收入端的水價(jià)提升較為緩 慢，因此整體的毛利率水平持續(xù)下滑，運(yùn)營壓力不斷增加。
我們選取了重慶水務(wù)和洪城水業(yè) 2 家水務(wù)運(yùn)營公司 2016 年到 2018 年的污 水處理服務(wù)費(fèi)與污水處理服務(wù)營業(yè)成本的變化，可以看到上述趨勢。其中洪 城水業(yè)的污水處理服務(wù)費(fèi)是按特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議中價(jià)格測算公式，與政府協(xié) 定；而重慶水務(wù)的污水處理服務(wù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)由重慶市財(cái)政局或其受托機(jī)構(gòu)每三年 核定一次。
此外，我們進(jìn)一步選取國禎環(huán)保、首創(chuàng)股份、興蓉環(huán)境、洪城水業(yè)、重慶水 務(wù)等 12 家水務(wù)運(yùn)營公司分析其財(cái)務(wù)指標(biāo)。從 2014 年起，12 家公司的營業(yè) 收入隨著水務(wù)行業(yè)體量的提升而穩(wěn)步上升，但是因原材料價(jià)格、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)趨 嚴(yán)等多方面因素帶來的運(yùn)營成本上升使得整體的毛利率水平持續(xù)下滑，這其 中固然有部分公司開辟低毛利率新業(yè)務(wù)的原因，但是成本端的不斷上升也給 各公司的運(yùn)營帶來了一定的壓力。
12家公司的凈利潤在穩(wěn)健增長的同時(shí)，ROE&ROA的水平卻在不斷下滑（注： 重慶水務(wù) 2017 年凈利潤和 ROE&ROA 顯著上漲，主要系其在 2017 年收到 的2015年7月至2016年12月期間重慶市財(cái)政集中采購污水處理服務(wù)增值 稅 70%的返還款 3.6 億元所致，剔除后 ROE&ROA 持續(xù)下滑）。2018 年， 12 家企業(yè)的 ROE 水平已跌破一般公用事業(yè)公司 8%的基準(zhǔn)收益率線。在環(huán) 保標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)帶來的成本上升情況下，各企業(yè)已經(jīng)開始根據(jù)各廠實(shí)際情況向地 方政府陸續(xù)提出了提價(jià)的申請(qǐng)，我們認(rèn)為 2020 年這種情況有望持續(xù)。
2.3、錢從哪兒來？非居民端污水處理費(fèi)有望提升
污水處理服務(wù)費(fèi)的來源是污水處理費(fèi)和政府補(bǔ)貼。目前我國的最終水價(jià)主要 由 3 部分組成：資源水價(jià)（水資源費(fèi)）、工程水價(jià)（工程水費(fèi)）和環(huán)境水價(jià) （污水處理費(fèi)）。
污水處理費(fèi)占污水處理服務(wù)費(fèi)的比重約為 70%。通過對(duì)各污水處理上市公司 營業(yè)收入的拆分和對(duì)國家政府性基金的分析，我們測算得出向使用者收取的 污水處理費(fèi)占給企業(yè)支付的污水處理服務(wù)費(fèi)的比重約為 70%，另有約 30% 來自各地方政府的財(cái)政補(bǔ)貼。
在地方政府財(cái)政壓力逐步加大的情況下，我們認(rèn)為不管是從我國內(nèi)部的政策 規(guī)定，還是和其他國外城市的污水處理費(fèi)相比，我國的污水處理費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn) 有進(jìn)一步的上調(diào)空間。
（1）內(nèi)部政策：提價(jià)要求頻出，但執(zhí)行情況不甚理想
目前，我國對(duì)于城市污水處理費(fèi)的標(biāo)準(zhǔn)制定主要有以下三條原則：
第一，污水處理費(fèi)應(yīng)當(dāng)補(bǔ)償污水處理設(shè)施正常運(yùn)營成本并合理盈利。該項(xiàng)要 求其實(shí)在多個(gè)政策文件中被提及：2014 年的《污水處理費(fèi)征收使用管理辦 法》中第一次提出“污水處理費(fèi)的征收標(biāo)準(zhǔn)，按照覆蓋污水處理設(shè)施正常運(yùn) 營和污泥處理處置成本并合理盈利的原則制定”；隨后 2015 年發(fā)改委提出 “污染付費(fèi)、公平負(fù)擔(dān)、補(bǔ)償成本、合理盈利”的污水處理費(fèi)制定原則；再 到“水十條”要求“城鎮(zhèn)污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不應(yīng)低于污水處理和污泥處理處 置成本”；再到 2018 年《關(guān)于創(chuàng)新和完善促進(jìn)綠色發(fā)展價(jià)格機(jī)制的意見》 中提出“按照補(bǔ)償污水處理和污泥處置設(shè)施運(yùn)營成本（不含污水收集和輸送 管網(wǎng)建設(shè)運(yùn)營成本）并合理盈利的原則，制定污水處理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)”；最后到 2019 年的“地方各級(jí)人民政府要盡快將污水處理費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整到位，原則上應(yīng) 當(dāng)補(bǔ)償污水處理和污泥處理處置設(shè)施正常運(yùn)營成本并合理盈利”，可以說該 項(xiàng)要求是污水處理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的最核心要求。
但是，根據(jù)中國人民大學(xué)在 2015 年對(duì)全國 227 個(gè)城鎮(zhèn)污水處理廠治理全成 本的分析，2012 年 227 座樣本污水處理廠（僅有 88 家執(zhí)行一級(jí) A）平均運(yùn) 行成本已達(dá) 1.03 元/噸，已經(jīng)高于 2019 年 10 月除廣州、上海、南京、北京、 南寧、深圳、武漢以外的省會(huì)城市的居民污水處理費(fèi)。而隨著運(yùn)營標(biāo)準(zhǔn)的進(jìn) 一步趨嚴(yán)和各項(xiàng)原材料、藥劑等成本的進(jìn)一步上升，我們認(rèn)為當(dāng)前各污水處 理廠的運(yùn)行成本將高于 2012 年，這也意味著運(yùn)營成本和污水處理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的 差距正被進(jìn)一步拉大，導(dǎo)致部分污水處理廠出現(xiàn)經(jīng)營不善乃至關(guān)停的情況 的，這也是為什么國家連年通過政策強(qiáng)調(diào)該項(xiàng)要求重要性的核心原因。
第二，要求污水處理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與污水處理服務(wù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)大體相當(dāng)。該項(xiàng)要求出自 2018 年發(fā)改委出臺(tái)的《關(guān)于創(chuàng)新和完善促進(jìn)綠色發(fā)展價(jià)格機(jī)制的意見》， 且該項(xiàng)要求的執(zhí)行時(shí)間節(jié)點(diǎn)為 2020 年底前。但是目前來看，雖有部分處于 省會(huì)城市的污水處理廠的污水處理服務(wù)費(fèi)和當(dāng)?shù)氐奈鬯幚碣M(fèi)相當(dāng)，但仍有 部分污水處理廠的污水處理服務(wù)費(fèi)價(jià)格顯著高于當(dāng)?shù)氐奈鬯幚碣M(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，類 似區(qū)域的污水處理費(fèi)仍存在進(jìn)一步提價(jià)的空間。
第三，設(shè)市城市污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)原則上居民不低于 0.95 元/噸，非居民不 低于 1.4 元/噸。該項(xiàng)要求出自 2015 年初發(fā)改委等三部委出臺(tái)的《關(guān)于制定 和調(diào)整污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)等有關(guān)問題的通知》，且該項(xiàng)要求的執(zhí)行時(shí)間節(jié)點(diǎn) 是 2016 年底前。雖然部分城市在政策出臺(tái)后已經(jīng)相應(yīng)上調(diào)了污水處理收費(fèi) 標(biāo)準(zhǔn)，但是截至 2019 年 10 月，仍有西寧、南昌、�？诘� 7 個(gè)省會(huì)城市的居 民污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)低于 0.95 元/噸，且深圳、濟(jì)南、昆明等 10 個(gè)省會(huì)城市 的非居民污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)低于 1.4 元/噸�？傮w來看，僅有部分城市滿足了 上述要求，其余地級(jí)市仍需進(jìn)一步提價(jià)以滿足相應(yīng)的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)要求。
綜合來看，上文的三條要求中均呈現(xiàn)部分滿足、甚至完全不滿足的情況，政 策雖然持續(xù)出臺(tái)以期可以推動(dòng)用戶端污水處理費(fèi)征收標(biāo)準(zhǔn)的進(jìn)一步提升，但 是前幾年的執(zhí)行情況不甚理想，污水處理費(fèi)征收的不足額、不及時(shí)也直接導(dǎo)致了污水處理服務(wù)費(fèi)支付的拖欠，這不僅將影響污水處理設(shè)施的達(dá)標(biāo)運(yùn)營， 更將對(duì)拖欠情況較為嚴(yán)重的小規(guī)模污水處理企業(yè)帶來嚴(yán)重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)（根據(jù) 2019 年兩會(huì)《關(guān)于加強(qiáng)地方政府水務(wù)服務(wù)費(fèi)用支付的議案》中的案例，福 建明溪匯能環(huán)�？萍加邢薰疽虻胤秸难a(bǔ)貼拖欠被迫拍賣污水廠）。因 此不管從政策的規(guī)定層面，還是從利好行業(yè)長期發(fā)展的角度，污水處理費(fèi)的 征收標(biāo)準(zhǔn)仍存在一定程度的提升空間。
（2）外部對(duì)比：我國污水處理費(fèi)征收標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)低于國外發(fā)達(dá)國家
如果對(duì)比我國大陸重點(diǎn)城市（北上廣深）和全球其他重點(diǎn)城市的水價(jià)情況， 從水價(jià)的絕對(duì)值（包括污水處理費(fèi)的絕對(duì)值）來看，北上廣深的環(huán)境費(fèi)用遠(yuǎn) 遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)國家首都，僅高于南美部分不收取環(huán)境費(fèi)用的城市（墨西哥 城、圣保羅、布宜諾斯艾利斯等）；而從環(huán)境費(fèi)用占整體水價(jià)的比重來看， 北上廣深的環(huán)境費(fèi)用占比整體也低于國外的發(fā)達(dá)國家首都。
綜上所述，無論是從滿足我國相應(yīng)政策要求的層面，還是和國際各主要城市 的對(duì)比層面，我們認(rèn)為我國的污水處理費(fèi)均存在相對(duì)可觀的提升空間，且近 年來政策的持續(xù)催化有望加速污水處理費(fèi)提價(jià)周期的到來（雖然污水處理費(fèi) 的提價(jià)需經(jīng)歷一系列復(fù)雜流程）；而結(jié)合我國具體國情，在 2019 年起 CPI 受豬瘟影響持續(xù)上漲，以及保民生始終是政府核心任務(wù)的背景下，我們認(rèn)為 非居民端的污水處理費(fèi)有望在 2020 年啟動(dòng)提價(jià)相關(guān)工作的推進(jìn)，其中長江 大保護(hù)沿線有望率先行動(dòng)。
不過需要注意的是，由于污水處理費(fèi)屬于公共事業(yè)性收費(fèi)，價(jià)格部門需綜合 考慮各方面因素；同時(shí)，收費(fèi)的定價(jià)權(quán)掌握在各地方政府手中，不同城市的 推進(jìn)節(jié)奏和執(zhí)行力度亦將有所不同；在國內(nèi)目前高度提倡優(yōu)化營商環(huán)境的背 景下，各城市對(duì)于提價(jià)工作的可行性論證和工作推進(jìn)周期存在較多的不確定 性，2020 年部分地區(qū)是否會(huì)有實(shí)質(zhì)性的提價(jià)工作完成仍需進(jìn)一步跟蹤。
3、提質(zhì)后，水價(jià)需要提多少？
我國污水處理提質(zhì)增效工作的核心在管網(wǎng)。如前文圖 7（我國水環(huán)境問題一 覽）所示，我國目前的水環(huán)境問題多集中在管網(wǎng)排水系統(tǒng)，“黑臭在水里， 根源在岸上，關(guān)鍵是排口，核心是管網(wǎng)”已成為水環(huán)境治理工作的重要共識(shí)。
而從經(jīng)濟(jì)角度分析，管網(wǎng)新建和改造提質(zhì)工作的效費(fèi)比（即每削減一定數(shù)量 的污染物排放所需要付出的資金成本）也要優(yōu)于污水處理廠的提標(biāo)改造。根 據(jù)住建部城鄉(xiāng)規(guī)劃管理中心陳瑋等人的研究結(jié)果，在全國范圍內(nèi)進(jìn)行管網(wǎng)新 建/改建提質(zhì)所帶來的COD和氨氮削減能力費(fèi)效比遠(yuǎn)低于通過提升所有污水 處理廠至準(zhǔn)地表 IV 類水所帶來的污染物濃度降低，COD 削減能力效費(fèi)比： 管網(wǎng)提質(zhì) 5.85 億元/（萬噸/年）vs 污水處理廠提標(biāo) 47.2 億元/（萬噸/年）； 氨氮削減能力費(fèi)效比：管網(wǎng)提質(zhì) 19.8 億元/（萬噸/年）vs 污水處理廠提標(biāo) 242.2 億元/（萬噸/年）。
但是管網(wǎng)提質(zhì)帶來的資本開支增加和運(yùn)營成本提升目前較難通過使用者付 費(fèi)的方式進(jìn)行消化。根據(jù)住建部城鄉(xiāng)規(guī)劃管理中心陳瑋等人的研究結(jié)果，污 水管網(wǎng)提質(zhì)帶來的噸水投資和每年運(yùn)營維護(hù)費(fèi)用的增加分別為 0.22/0.15 元 /m3，但是根據(jù)國家現(xiàn)行的于 2014 年發(fā)布的《污水處理費(fèi)征收使用管理辦 法》，“污水處理費(fèi)專項(xiàng)用于城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施的建設(shè)、運(yùn)行和污泥處理處 置，以及污水處理費(fèi)的代征手續(xù)費(fèi)支出”，這其中并不包含管網(wǎng)的建設(shè)和運(yùn) 行費(fèi)用。目前的管網(wǎng)提質(zhì)項(xiàng)目多通過 PPP 模式進(jìn)行，由政府負(fù)責(zé)每年向企 業(yè)支付相應(yīng)的投資和運(yùn)營費(fèi)用，但是隨著政府財(cái)政支付壓力的逐漸增大，我 們認(rèn)為這種方式并不可持續(xù)。
廠網(wǎng)一體化模式更有利于提質(zhì)增效工作的推進(jìn)。北京于 2010 年起實(shí)行廠網(wǎng) 一體化運(yùn)營管理模式，同時(shí) 2014 年發(fā)布的《北京市污水處理費(fèi)征收使用管 理辦法》中規(guī)定，污水處理費(fèi)專項(xiàng)用于污水管網(wǎng)、污水處理設(shè)施的建設(shè)和運(yùn) 行以及污泥處理處置，這也為管網(wǎng)提質(zhì)增效工作明確了更加合理（使用者付 費(fèi)）的資金來源。同時(shí)，廠網(wǎng)一體化模式也有利于調(diào)動(dòng)污水處理廠運(yùn)營單位 對(duì)管網(wǎng)建設(shè)和維護(hù)的積極性，通過系統(tǒng)化運(yùn)營的方式進(jìn)一步提升污水處理收 集的效能：例如，當(dāng)前很多地區(qū)正積極推行“雨污分流”，成功實(shí)施后污水 處理廠的處理能力存在過載的可能（不分流進(jìn)水 BOD 過低影響污水處理效 能，分流后進(jìn)水 BOD 指標(biāo)有可能超出原有設(shè)計(jì)能力），廠網(wǎng)一體化模式可 以實(shí)現(xiàn)全過程運(yùn)營的高效控制，也有利于統(tǒng)一解決改造后遺留的各類問題。
將一個(gè)設(shè)計(jì)產(chǎn)能 50000 噸/天，產(chǎn)能利用率為 90%的污水處理項(xiàng)目進(jìn)行提標(biāo) 改造（從一級(jí) B 提升至一級(jí) A），為保持原有盈利水平需要提升污水處理服 務(wù)費(fèi) 0.48 元/噸。我們將通過模型搭建的方式測算從一級(jí) B 提升到一級(jí) A 需 要提升多少污水處理服務(wù)費(fèi)，以期為未來通過廠網(wǎng)一體模式進(jìn)行提質(zhì)增效改 造的項(xiàng)目提供參考。
我們構(gòu)建了一個(gè)典型的污水處理項(xiàng)目（設(shè)計(jì)產(chǎn)能 50000 噸/天、單位 1700 元 /噸、產(chǎn)能利用率 90%、污水處理服務(wù)費(fèi) 1.10 元/噸）。在未提標(biāo)改造前，項(xiàng) 目總投資的內(nèi)部收益率（IRR）為 8.33%，平均凈利潤為 291 萬/年，穩(wěn)定期 凈利潤為 352 萬/年（平均凈利潤為項(xiàng)目除建設(shè)期 1 年外，其余 24 年的平均 利潤；穩(wěn)定期凈利潤為該測算模型在第13年后年利潤穩(wěn)定不變后的年利潤）。 需要注意的是，測算模型中每年凈利潤在項(xiàng)目初期變化較大，其原因是前期 的財(cái)務(wù)費(fèi)用變化較大，且財(cái)務(wù)費(fèi)用在固定成本中的占比較高，因此利潤在前 期較低，且呈現(xiàn)逐步上升態(tài)勢，最后在第 13 年達(dá)到穩(wěn)定。
提標(biāo)改造測算核心假設(shè)：
（1）提標(biāo)改造固定資產(chǎn)投資增加，將該項(xiàng)目由一級(jí) B 提升至一級(jí) A需要增 加的單位造價(jià)是 1000 元/（m3· d-1）。該假設(shè)來源于以下三個(gè)方面：
第一，項(xiàng)目實(shí)例。我們選取了上海市竹園第二污水廠提標(biāo)改造工程的實(shí)例， 該工程將一個(gè)處理規(guī)模為 50 萬立方米/天的污水處理廠的出水標(biāo)準(zhǔn)由二級(jí)標(biāo) 準(zhǔn)提升至一級(jí) A 標(biāo)準(zhǔn)，項(xiàng)目總投資為 66643.17 萬元，因此增加的噸水造價(jià) 為 1332 元/（m3· d-1）；
第二，專家測算。我們選取了桑德集團(tuán)總裁文一波給出的計(jì)算模型，一個(gè)污 水處理廠從一級(jí) A 到一級(jí) B 的追加投資，等于該處理廠原始投資成本的 50%-70%，由此可估算出一座平均處理能力為 4 萬立方米/天一級(jí) B 污水處 理廠升級(jí)至一級(jí) A 的追加資本為 3000-5600 萬元，即追加的噸水造價(jià)為 750-1400 元/（m3· d-1）；
第三，政府規(guī)劃。根據(jù)“十三五”規(guī)劃要求，在“十三五”期間需要提標(biāo)改造 城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施規(guī)模為 4220 萬立方米/天，而根據(jù)投資估算，提標(biāo)改造污 水處理設(shè)施投資為 432 億元，由此可得單位投資額增加為 1023 元/（m3· d-1）。
綜上所述，我們假設(shè)提標(biāo)改造的增加單位投資額（噸水造價(jià)）為 1000 元/ （m3· d-1）。
（2）提標(biāo)改造后運(yùn)營成本增加。本項(xiàng)目的直接運(yùn)營成本為 0.52 元/立方米， 提標(biāo)改造后的項(xiàng)目運(yùn)營成本會(huì)增加一定比例，我們假設(shè)其運(yùn)營成本會(huì)提升 30%左右。
（3）提標(biāo)改造后貸款增加。項(xiàng)目的原投資總額為 8523.66 萬元，其中項(xiàng)目 資本金（自有資金）2712.76 萬元，貸款 5810.91 萬元。根據(jù)上文中的假設(shè)， 本次提標(biāo)改造會(huì)增加 5000 萬元的投資，此時(shí)總投資額達(dá) 13523.66 萬元 （+58.66%）；假設(shè)其中的各部分資金按同比例增加，此時(shí)的項(xiàng)目資本金（自 有資金）4304.07 萬元，貸款增加為 9219.6 萬元。貸款的增加將帶來財(cái)務(wù)費(fèi) 用和相應(yīng)折舊攤銷的增加。
根據(jù)上述假設(shè)，提標(biāo)改造帶來的成本上升將直接影響項(xiàng)目 IRR，進(jìn)而影響項(xiàng) 目的盈利能力。根據(jù)我們的測算，從一級(jí) B 提升到一級(jí) A 的提標(biāo)改造，固定 成本上升 58.66%，運(yùn)營成本上升 30%左右，此時(shí)項(xiàng)目的全投資 IRR 會(huì)降至 -3.81%，項(xiàng)目進(jìn)入虧損狀態(tài)（平均凈利潤-204 萬元，穩(wěn)定期凈利潤-82 萬元）， 此時(shí)污水處理服務(wù)費(fèi)需要相應(yīng)上調(diào)來維持項(xiàng)目的正常運(yùn)營和合理盈利。
污水處理服務(wù)費(fèi)的調(diào)價(jià)也是有法可依的。無論是污水廠與政府簽訂的特許經(jīng) 營權(quán)中的自帶的調(diào)價(jià)機(jī)制，還是 2014 年的《污水處理費(fèi)征收使用管理辦法》 中提出的污水處理費(fèi)的征收標(biāo)準(zhǔn)是“按照覆蓋污水處理設(shè)施正常運(yùn)營和污泥 處理處置成本并合理盈利”的原則，都支持企業(yè)在成本上升或收入減少帶來 的盈利能力下降的前提下進(jìn)行處理服務(wù)費(fèi)提價(jià)。因此在固定成本（折舊攤銷和財(cái)務(wù)成本）以及運(yùn)營成本上升的前提下，與政府簽訂的污水處理服務(wù)費(fèi)理 應(yīng)提價(jià)。
根據(jù)我們的測算，當(dāng)進(jìn)行提標(biāo)改造投資后，項(xiàng)目的內(nèi)部收益率如要恢復(fù)至公 用事業(yè)盈利基礎(chǔ) IRR 8%左右的水平，污水處理服務(wù)費(fèi)需要上調(diào) 0.34~0.53 元/噸（假設(shè)項(xiàng)目運(yùn)營成本提升幅度在 0%~40%之間）。
成本控制并不能有效緩解提標(biāo)改造對(duì)盈利能力的影響。一般來說，對(duì)于傳統(tǒng) 的污水處理項(xiàng)目，除了提升污水處理服務(wù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)帶來營業(yè)收入的提升之外， 也可以通過控制項(xiàng)目的運(yùn)營成本，即減少成本端的增長來達(dá)到增強(qiáng)盈利能力 的效果。但是根據(jù)我們的敏感性測算，即使運(yùn)營成本端做到 0 增長，在污水 處理服務(wù)費(fèi)不提升的前提下，提標(biāo)改造后項(xiàng)目的 IRR 僅為 0.04%。因此，提 升污水處理服務(wù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)是更具有效果且更切合實(shí)際的彌補(bǔ)提標(biāo)改造對(duì)項(xiàng)目 盈利能力影響的措施。
此外，提標(biāo)改造后提升污水處理服務(wù)費(fèi)可以帶來凈利潤的增長。該項(xiàng)目在提 標(biāo)改造前平均凈利潤為 291 萬元，穩(wěn)定期凈利潤為 352 萬元。提標(biāo)改造后（固 定成本上升 58.66%，運(yùn)營成本上升 30%），在污水處理服務(wù)費(fèi)調(diào)價(jià)前，平 均凈利潤/穩(wěn)定期凈利潤將分別下降到-204/-82 萬元；如果通過提升污水處理 服務(wù)費(fèi)的方式將項(xiàng)目的 IRR 提升至原有的水平（8.33%），平均凈利潤/穩(wěn)定 期凈利潤會(huì)分別增加到 464/561 萬元，增幅達(dá) 60%左右。
提標(biāo)改造后提升污水處理服務(wù)費(fèi)亦可以帶來毛利率的提升。一般水務(wù)運(yùn)營企 業(yè)的毛利率在 30%-50%不等，本項(xiàng)目提標(biāo)改造前的毛利率水平為 44.69%。 提標(biāo)改造后，運(yùn)營成本和折舊攤銷等費(fèi)用相應(yīng)上升，毛利率下降至 27.60%； 而通過提升污水處理服務(wù)費(fèi)可以顯著提升項(xiàng)目的毛利率水平，當(dāng)恢復(fù)到原有 IRR 水平時(shí)，毛利率可以上升至 49.63%，比原毛利率提升了 5 個(gè) pct 左右。
綜上所述，將一個(gè)設(shè)計(jì)產(chǎn)能 50000 噸/天，產(chǎn)能利用率為 90%的污水處理項(xiàng) 目進(jìn)行提標(biāo)改造（從一級(jí) B 提升至一級(jí) A），需要追加投資 5000 萬元，相 應(yīng)的運(yùn)營成本將上升 30%左右，其 IRR 會(huì)從原有的 8.33%下降至 0.04%。 為了將項(xiàng)目的 IRR 提升到原有水平，需要提升污水處理服務(wù)費(fèi) 0.48 元/噸； 而污水處理服務(wù)費(fèi)的提升將顯著提升項(xiàng)目的盈利能力（項(xiàng)目凈利潤增加 60% 左右，毛利率上升 5 個(gè) pct 左右）。而如果未來可以通過廠網(wǎng)一體的模式實(shí) 現(xiàn)管網(wǎng)提質(zhì)和污水處理提標(biāo)的同步升級(jí)，將管網(wǎng)改造帶來的資本開支和日常 運(yùn)營費(fèi)用一并考慮在內(nèi)，污水處理服務(wù)費(fèi)的標(biāo)準(zhǔn)需進(jìn)一步提升，也會(huì)給項(xiàng)目 帶來更高的盈利能力；但是上述目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)需要將管網(wǎng)修建和管理的費(fèi)用統(tǒng) 一納入污水處理服務(wù)費(fèi)中予以統(tǒng)籌考慮，這也需要國家未來制定更加健全的 污水處理費(fèi)征收體系和使用制度。
4、投資建議：推薦區(qū)域性水務(wù)運(yùn)營龍頭
2020 年作為“水十條”和“十三五”規(guī)劃的終考年，政策層面的持續(xù)催化 將促進(jìn)各污水處理廠提標(biāo)改造提速進(jìn)度，疊加運(yùn)營成本端的壓力增大以及資 金來源端（污水處理費(fèi)）的提升空間顯著，我們認(rèn)為 2020 年我國部分地區(qū) 的污水處理服務(wù)費(fèi)有望迎來新一輪的提價(jià)周期；而結(jié)合我國具體國情，在 2019 年起 CPI 受豬瘟影響持續(xù)上漲，以及保民生始終是政府核心任務(wù)的背 景下，我們認(rèn)為非居民端的污水處理費(fèi)有望在 2020 年啟動(dòng)提價(jià)工作推進(jìn)， 其中長江大保護(hù)沿線有望率先行動(dòng)。
污水處理項(xiàng)目提質(zhì)增效后帶來的污水處理服務(wù)費(fèi)提升將顯著增厚項(xiàng)目業(yè)績。根據(jù)我們的測算，將一個(gè)設(shè)計(jì)產(chǎn)能 50000 噸/天，產(chǎn)能利用率為 90%的污水 處理項(xiàng)目進(jìn)行提標(biāo)改造（從一級(jí) B 提升至一級(jí) A），污水處理服務(wù)費(fèi)需提升 0.48 元/噸左右可以使項(xiàng)目 IRR 提升至原有水平，而項(xiàng)目的盈利能力將在此 過程中顯著提升（凈利潤增加 60%左右，毛利率上升 5 個(gè) pct 左右）。
重點(diǎn)推薦業(yè)績彈性較大的江西省水務(wù)龍頭洪城水業(yè)、以及四川省水務(wù)龍頭興 蓉環(huán)境，建議關(guān)注國資入主后盈利能力有望顯著提升的的三家上市公司：中 建集團(tuán)入主的中建環(huán)能、三峽集團(tuán)入主的國禎環(huán)保、中交集團(tuán)入主的碧水源， 以及高股息率的區(qū)域性水務(wù)龍頭重慶水務(wù)，和水務(wù)龍頭北控水務(wù)集團(tuán)（H）、 持續(xù)擴(kuò)張的水環(huán)境綜合治理公司中國光大水務(wù)（H）。
……
（報(bào)告來源：光大證券）
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