CleantechWatch

匯集中國環(huán)境企業(yè)家和投資人

新三板節(jié)能環(huán)保專題：概述篇

---CleantechWatch特約研究員 小范

舒卷提筆，筆者奔赴青海，想象有“金黃的花海、耀眼的雪山、似海的碧水、云白的羊群”，現(xiàn)實(shí)卻是“無邊無際綿延的天路”。海子曾在《今夜我在德令哈》寫到：今夜我只有美麗的戈壁，空空。筆者卻在閑暇之余，梳理了新三板環(huán)保公司，像點(diǎn)點(diǎn)青綠散落在戈壁，無起點(diǎn)亦無盡頭，歸向海納百川的A股市場。

“新國九條”明確完善全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)。截止8月15日，新三板共有1012家掛牌公司，涉及證監(jiān)會(huì)12個(gè)行業(yè)，主要集中在工業(yè)、信息技術(shù)、材料等領(lǐng)域。之前，新三板更多扮演A股外延并購的選秀舞臺(tái)。2014年8月1日，證監(jiān)會(huì)公布十條措施落實(shí)7月23日國常會(huì)議，明確表示“支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)、高新企業(yè)在新三板掛牌一年后到創(chuàng)業(yè)板上市”。新三板轉(zhuǎn)板制度呼之欲出，有些甚至不需要連續(xù)兩年盈利，徹底打通了轉(zhuǎn)入A股的渠道。就股轉(zhuǎn)系統(tǒng)本身來看，交易方式也從“協(xié)議轉(zhuǎn)讓→做市商→連續(xù)競價(jià)”升級(jí)。2014年8月25日，新三板做市商系統(tǒng)將正式上線，1012家公司和66家券商拭目以待，相信連續(xù)競價(jià)也將不遠(yuǎn)，一個(gè)劃時(shí)代的大幕徐徐拉開。

筆者根據(jù)環(huán)保業(yè)務(wù)占比、二級(jí)市場劃分、個(gè)人經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行梳理，大致情況如下：

節(jié)能環(huán)保大量涌現(xiàn)新三板

本次梳理的公司包括節(jié)能減排、生態(tài)資源保護(hù)與利用、清潔產(chǎn)品制造與服務(wù)、公用事業(yè)等大環(huán)保領(lǐng)域。截止8月15日，節(jié)能環(huán)保共有90家掛牌公司，業(yè)務(wù)涵蓋環(huán)保絕大部分領(lǐng)域，占新三板全部1012家公司的8.89%。目前A股市場約有100家節(jié)能環(huán)保公司，占二級(jí)市場全部2535家公司的3.94%。由此可見，節(jié)能環(huán)保熱潮在新三板體現(xiàn)，并形成多層次資本市場梯隊(duì)，后續(xù)將成為重要蓄水池。

數(shù)字快速膨脹背后，是大量中小企業(yè)對(duì)資本市場的需求。對(duì)投資者而言，未來高成長的預(yù)期是新三板魅力所在，甚至能夠忍受長期不盈利。但所有的一切，都需要對(duì)公司做出準(zhǔn)確判斷，需要有足夠準(zhǔn)確的研究和分析，否則終究是黃粱一夢。

核心技術(shù)出發(fā)，用時(shí)間換空間

類似大多環(huán)保初創(chuàng)企業(yè)，以幾項(xiàng)核心技術(shù)為主，訂單驅(qū)動(dòng)較為明顯。在后續(xù)系列文章中，筆者會(huì)逐一介紹核心技術(shù)。據(jù)個(gè)人統(tǒng)計(jì)，新三板90家節(jié)能環(huán)保公司總市值87.92億元，單個(gè)來看企業(yè)規(guī)模非常袖珍。市值排名前五的公司分別為：金達(dá)萊、景弘環(huán)保、旌旗電子、哲達(dá)科技、華索科技。新三板公司仍處跑馬圈地階段，PE/VC潛伏其中用時(shí)間換取空間。

與新三板其他行業(yè)相比，節(jié)能環(huán)保公司盈利情況較好，或與具備一定的公用事業(yè)屬性相關(guān)。根據(jù)Wind終端數(shù)據(jù)，2013年新三板節(jié)能環(huán)保公司盈利85家，占比94.4%，剩余5家虧損，占比5.6%。其中，凈利潤超過1000萬的有11家，500萬的有16家，100萬的有42家，合計(jì)占比76.7%。凈利潤排名前五的公司為：金達(dá)萊、興竹信息、聯(lián)飛翔、中窯股份、芳笛環(huán)保；2013年凈利潤分別為5692萬元、2752萬元、2583萬元、1643萬元、1637萬元。

筆者認(rèn)為，當(dāng)前階段營收比利潤更重要。首先，節(jié)能環(huán)保企業(yè)立足之本是產(chǎn)品、服務(wù)得到市場認(rèn)可，分得的環(huán)保蛋糕才能更大。其次，優(yōu)質(zhì)企業(yè)成長必然伴隨市場占有率不斷擴(kuò)大，體現(xiàn)在營收規(guī)模持續(xù)增長。最后，根據(jù)創(chuàng)業(yè)板上市條件，連續(xù)2年盈利且累計(jì)1000萬以上，或近1年盈利且營收5000萬以上。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，滿足條件一的節(jié)能環(huán)保公司有24家，滿足條件二的公司則有30家。對(duì)投資者而言，投新三板節(jié)能環(huán)保公司，不僅要看凈利潤情況，更要關(guān)注營收發(fā)展情況，“好學(xué)生”才更受資本市場青睞。

部分具有稀缺性，估值水平非常低

新三板很好的補(bǔ)充了滬深節(jié)能環(huán)�？瞻�。90家節(jié)能環(huán)保公司中，環(huán)保公司有67家，占比74.4%，節(jié)能公司23家，占比25.6%。因掛牌門檻低，包容性高，審批流程快等特點(diǎn)，之前無緣資本市場的公司在這里找到了生長土壤。環(huán)保公司涵蓋大氣治理、固廢治理、水處理、三方檢測、儀器儀表、在線監(jiān)測、環(huán)保軟件7個(gè)領(lǐng)域，節(jié)能公司涵蓋工業(yè)節(jié)能、建筑節(jié)能、生活節(jié)能3個(gè)領(lǐng)域。

除了涵蓋A股子行業(yè)外，部分具有稀缺性，例如輻射污染、環(huán)評(píng)咨詢、管道清潔、光清洗、環(huán)衛(wèi)清運(yùn)、空氣超凈、船舶環(huán)保、BPY垃圾處理、BFM膜等。在后續(xù)系列文章中，筆者會(huì)詳細(xì)介紹新型公司業(yè)務(wù)情況。部分公司與上市公司主營相同，有的屬于模仿上市公司，有的則屬于另辟蹊徑，不排除未來出現(xiàn)第二個(gè)碧水源、第二個(gè)桑德環(huán)境等企業(yè)。

最后也是最關(guān)鍵的就是定價(jià)。2014年8月25日之前，新三板大都采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓，或者以參與定增的形式入股。跟據(jù)wind終端數(shù)據(jù)，取最新成交價(jià)格，筆者從PE、PB兩個(gè)角度估值。①新三板90家節(jié)能環(huán)保公司對(duì)應(yīng)2013年平均PE為17.35倍，其中剔除了負(fù)值和100倍以上9家公司。有50家節(jié)能環(huán)保公司對(duì)應(yīng)2013年PE在15倍以下，有37家公司對(duì)應(yīng)PE在10倍以下，有19家公司對(duì)應(yīng)PE在5倍以下。②新三板90家節(jié)能環(huán)保公司平均PB為1.75，其中剔除了10倍以上1家公司。有82家節(jié)能環(huán)保公司PB在82家以下，有67家公司對(duì)應(yīng)PB在2倍以下，有48家公司對(duì)應(yīng)PB在1倍以下。

新三板節(jié)能環(huán)保公司在PE、PB方面具有巨大優(yōu)勢，之前成為A股收購標(biāo)的池。隨著做市商制度出臺(tái)，越來越多投資者參與其中，將逐漸提升三板公司估值水平。整體來看，新三板相對(duì)A股存在巨大價(jià)值洼地，同時(shí)也存在較大不確定性。如何合理定價(jià)是問題核心，需要專業(yè)分析、定期跟蹤才能理順公司成長邏輯。

最后感悟，這是筆者新三板節(jié)能環(huán)保專題首期，新三板掛牌“零要求”促使節(jié)能環(huán)保公司快速掛牌，給資金渴求的企業(yè)拓寬了融資渠道。掛牌公司逐漸接觸資本市場，在信息披露、公開透明方面逐步完善，新三板類似之前股改，將給投資者帶來巨大機(jī)會(huì)。但與此同時(shí)，沒有門檻等于同一起跑線，是騾子是馬還得拉出來遛遛。筆者秉承“研究創(chuàng)造價(jià)值”，將環(huán)保作為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈研究，力求公正客觀告知基本情況，后續(xù)將有系列新三板節(jié)能環(huán)保專題文章推出。

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CleantechWatch 管理員

鄔煜

環(huán)保&能源高級(jí)分析師

中國環(huán)境投資聯(lián)盟高級(jí)研究員