近年來，水務(wù)行業(yè)持續(xù)發(fā)展，城鎮(zhèn)化進(jìn)程推動(dòng)水務(wù)行業(yè)在需求端持續(xù)擴(kuò)容，水務(wù)行業(yè)產(chǎn)能有所增長(zhǎng)。2022年以來，我國經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，在繼續(xù)加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，著力穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤的背景下，預(yù)計(jì)會(huì)帶動(dòng)水務(wù)行業(yè)投資的持續(xù)增長(zhǎng)。節(jié)水提效和加大城鎮(zhèn)污水建設(shè)等政策的出臺(tái)，為供水行業(yè)提標(biāo)改造和城鎮(zhèn)污水處理擴(kuò)產(chǎn)提供空間，資金和技術(shù)實(shí)力較強(qiáng)行業(yè)龍頭成為異地?cái)U(kuò)張重要主體，水務(wù)行業(yè)仍保持區(qū)域壟斷和行業(yè)龍頭的競(jìng)爭(zhēng)格局。2021年，水務(wù)企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入持續(xù)增長(zhǎng)，受水務(wù)工程投資需求增加影響，水務(wù)企業(yè)債務(wù)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。未來隨著在建項(xiàng)目的逐漸完工投產(chǎn)，預(yù)期水務(wù)行業(yè)未來幾年產(chǎn)能將進(jìn)一步釋放。整體看，水務(wù)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)很低，評(píng)級(jí)展望為穩(wěn)定。同時(shí)，在疫情反復(fù)和房地產(chǎn)下行等多因素的影響下，地方財(cái)力持續(xù)緊張，水務(wù)企業(yè)債券發(fā)行利率差異較大，需關(guān)注地方財(cái)力偏弱區(qū)域水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金回款情況。

　　一、行業(yè)概況

　　水務(wù)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈主要涉及從自然水體中取水、水的加工處理、供應(yīng)和污水處理等環(huán)節(jié)。產(chǎn)業(yè)鏈的最上游是水源的獲��；水資源的豐富程度、水質(zhì)的優(yōu)劣直接影響水務(wù)行業(yè)原水獲取的難易程度和水生產(chǎn)的成本。水務(wù)行業(yè)下游主要是城鎮(zhèn)居民生活、生產(chǎn)等方面用水需求，城鎮(zhèn)人口的增長(zhǎng)，環(huán)保節(jié)水等政策的要求對(duì)水務(wù)行業(yè)下游需求端產(chǎn)生重要影響。

　　從最上游水源供給方面來看，我國水資源總量豐富，但區(qū)域分布不均衡。根據(jù)《2021年中國水資源公報(bào)》，2021年，我國水資源總量29638.2億立方米（2020年為31605.2億立方米），比多年平均值偏多7.3%。2019－2021年，我國水資源開發(fā)總量基本維持在20%左右，主要來源于地表水，地表水占比在80%以上，地下水占比15%左右。水資源區(qū)域分布上，我國水資源主要分布在南方區(qū)域，北方水資源僅占水資源總量的20%左右，但我國北方人口約占全國人口的40%，經(jīng)濟(jì)總量約占全國總經(jīng)濟(jì)總量的35%，我國水資源分布與人口和區(qū)域經(jīng)濟(jì)分布不匹配，廣大北方和部分沿海地區(qū)水資源嚴(yán)重不足，其中，部分省份人均水資源量不足1000立方米，人均水資源量匱乏成為制約區(qū)域水務(wù)企業(yè)發(fā)展的重要因素。目前，我國主要通過南水北調(diào)和沿海地區(qū)海水淡化方式解決水資源缺乏和區(qū)域分布不均衡問題。通過南水北調(diào)工程三條調(diào)水線路，與長(zhǎng)江、淮河、黃河、海河相互聯(lián)接，改善了河南、河北、北京、天津等地區(qū)用水問題。海水淡化方面，海水淡化主要分布在沿海且水資源相對(duì)缺乏區(qū)域，近年來，我國海水淡化設(shè)計(jì)產(chǎn)能逐年增長(zhǎng)，但規(guī)模仍較小。

　　從水質(zhì)來看，我國地表水質(zhì)有所改善，但北方區(qū)域水質(zhì)較南方仍差。我國水質(zhì)分為Ⅰ~劣Ⅴ，其中Ⅰ~Ⅲ類水質(zhì)通過加工處理可作為飲用水源。根據(jù)《中國生態(tài)環(huán)境狀況公報(bào)》，2021年，我國地表水中Ⅰ~Ⅲ類水質(zhì)占比84.9%，較2020年上升1.5個(gè)百分點(diǎn)，劣V類占1.2%，較2020年上升0.6個(gè)百分點(diǎn)；分區(qū)域來看，西北諸河、浙閩片河流、長(zhǎng)江流域、西南諸河和珠江流域水質(zhì)為優(yōu)，黃河流域、遼河流域和淮河流域水質(zhì)良好，海河流域和松花江流域?yàn)檩p度污染。地下水水質(zhì)總體較差，Ⅰ～I(xiàn)V類水質(zhì)占79.4%，V類占20.6%，主要超標(biāo)指標(biāo)為硫酸鹽、氯化物和鈉。

　　從需求端來看，水務(wù)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的下游主要涉及居民生活、生產(chǎn)等方面用水，2021年用水總量有所增長(zhǎng)。2021年，我國用水總量5920.2億立方米，較2020年增加107.3億立方米。其中工業(yè)和生活用水占比33%左右，農(nóng)業(yè)用水占比60%，生態(tài)環(huán)境用水占比較小。從變化趨勢(shì)來看，受工業(yè)節(jié)能減排提質(zhì)增效影響，工業(yè)用水占比穩(wěn)中略有下降；受城鎮(zhèn)化進(jìn)程帶來的城鎮(zhèn)人口逐年增長(zhǎng)，城鎮(zhèn)生活用水占比持續(xù)上升。農(nóng)業(yè)用水方面，在加強(qiáng)農(nóng)業(yè)節(jié)水等政策影響下，近年來農(nóng)業(yè)用水占比逐年下降。在環(huán)保生態(tài)治理等因素影響下，生態(tài)環(huán)境用水占比逐年上升，但仍維持較低占比。

　　近年來，隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程推進(jìn)，城鎮(zhèn)用水人口持續(xù)增加，根據(jù)《2020年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒》，2020年，中國城市用水人口增至5.32億人，較2019年增加0.14億人；縣城、鎮(zhèn)和鄉(xiāng)用水人口分別為1.53億人、1.64億人和0.19億人，較2019年分別增加234.70萬人、增加160.55萬人和減少8.87萬人。2020年，我國城市供水總量629.54億立方米，較2019年增長(zhǎng)0.20%；縣城、鎮(zhèn)和鄉(xiāng)供水總量合計(jì)277.76億立方米，較2019年增長(zhǎng)1.13%；按用途劃分，生活用水占比最高，其次是生產(chǎn)用水和公共服務(wù)等方面用水。

　　污水處理行業(yè)需求端發(fā)展相對(duì)較快，城市生活污水處理成為污水處理行業(yè)需求端的主要來源。污水排放量是衡量污水處理行業(yè)需求端的重要指標(biāo)。根據(jù)《2020年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒》，2020年，全國城市和縣城污水排放量675.12億立方米，較2019年增長(zhǎng)2.77%；其中城市污水排放量571.36億立方米，占比84.63%；按性質(zhì)分，生活污水占全國污水排放總量的60%以上。

　　供水和污水處理需求的增加推動(dòng)我國水務(wù)行業(yè)整體產(chǎn)能的提升。2020年，我國城鎮(zhèn)供水能力達(dá)4.83億立方米/日[1]，較2019年增長(zhǎng)3.28%。全國城鎮(zhèn)污水處理能力2.58億立方米/日，較2019年增長(zhǎng)7.73%。

　　目前我國水務(wù)企業(yè)的水費(fèi)收入主要來源于城鎮(zhèn)自來水費(fèi)和污水處理費(fèi)。受目前配套設(shè)施尚未健全及農(nóng)村水費(fèi)征收尚未完全普及等因素影響，我國農(nóng)村水費(fèi)征收范圍和收入規(guī)模有限。因此，目前，水務(wù)行業(yè)需求端研究主要針對(duì)城鎮(zhèn)生產(chǎn)和生活方面的供水和污水需求。

　　隨著我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，城鎮(zhèn)化進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，居民生活用水和生產(chǎn)用水需求仍將持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。國家政策對(duì)水務(wù)相關(guān)設(shè)施投資的傾斜及相關(guān)配套資金的大力支持，將促進(jìn)我國供水和污水產(chǎn)能的進(jìn)一步釋放。聯(lián)合資信認(rèn)為，水務(wù)行業(yè)供需兩端均將保持穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)。

　　二、行業(yè)環(huán)境

　　（一）宏觀環(huán)境及對(duì)水務(wù)行業(yè)影響

　　2022年以來，我國經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大。2022年上半年，我國財(cái)政收入按自然口徑計(jì)算同比下降10.20%，主要系留抵退稅沖減影響；財(cái)政支出同比增長(zhǎng)5.90%，民生等重點(diǎn)領(lǐng)域支出得到有力保障。2022年上半年，地方政府債券發(fā)行顯著前置，其中水務(wù)相關(guān)專項(xiàng)債發(fā)行金額較2021年同期增幅明顯，預(yù)計(jì)2022年下半年專項(xiàng)債使用進(jìn)度有望加快，提振基建投資。

　　2022年以來，國際環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，國內(nèi)疫情多發(fā)散發(fā)，我國經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大。黨中央、國務(wù)院出臺(tái)了穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，高效統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展，落實(shí)“疫情要防住、經(jīng)濟(jì)要穩(wěn)住、發(fā)展要安全”的總體要求，繼續(xù)加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，著力穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，確保經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間。財(cái)政方面，2022年上半年，全國一般公共預(yù)算收入10.52萬億元，按自然口徑計(jì)算同比下降10.20%，主要是由于留抵退稅沖減了1.84萬億元的收入，扣除留抵退稅因素后，上半年一般公共預(yù)算收入增長(zhǎng)3.30%。支出方面，2022年上半年全國一般公共預(yù)算支出12.89萬億元，同比增長(zhǎng)5.90%，民生等重點(diǎn)領(lǐng)域支出得到有力保障。全國政府性基金預(yù)算收入27968億元，比上年同期下降28.4%。分中央和地方看，中央政府性基金預(yù)算收入1898億元，比上年同期下降4.2%；地方政府性基金預(yù)算本級(jí)收入26070億元，比上年同期下降29.7%，其中，國有土地使用權(quán)出讓收入23622億元，比上年同期下降31.4%。貨幣金融政策方面，中共中央政治局2022年7月召開會(huì)議，會(huì)議強(qiáng)調(diào)，貨幣政策要保持流動(dòng)性合理充裕，加大對(duì)企業(yè)的信貸支持，用好政策性銀行新增信貸和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資基金。要提高產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈穩(wěn)定性和國際競(jìng)爭(zhēng)力，暢通交通物流，優(yōu)化國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈布局，支持中西部地區(qū)改善基礎(chǔ)設(shè)施和營(yíng)商環(huán)境。

　　受下達(dá)額度較晚以及監(jiān)管加強(qiáng)對(duì)專項(xiàng)債審核影響，2021年地方政府債發(fā)行進(jìn)程有所放緩，水務(wù)建設(shè)、生態(tài)保護(hù)等水務(wù)項(xiàng)目發(fā)行專項(xiàng)債金額合計(jì)971.82億元，較2020年下降69.85%（2020年為水務(wù)項(xiàng)目專項(xiàng)債發(fā)行高峰）。2022年上半年，地方政府債券發(fā)行顯著前置，其中水務(wù)相關(guān)專項(xiàng)債發(fā)行金額842.30億元，為2021年上半年水務(wù)相關(guān)專項(xiàng)債的2.43倍。在2022年上半年新增專項(xiàng)債發(fā)行已基本完畢，監(jiān)管對(duì)專項(xiàng)債支出進(jìn)度通過通報(bào)、預(yù)警、超期收回機(jī)制等措施進(jìn)行管理以及引導(dǎo)商業(yè)銀行對(duì)符合條件的專項(xiàng)債券項(xiàng)目建設(shè)主體提供配套融資支持的背景下，下半年專項(xiàng)債使用進(jìn)度有望加快，提振基建投資。

　　（二）行業(yè)政策及對(duì)水務(wù)行業(yè)影響

　　近年來，水務(wù)行業(yè)政策重點(diǎn)體現(xiàn)在：用水提質(zhì)增效，實(shí)施嚴(yán)格節(jié)水制度；加快城鎮(zhèn)污水設(shè)施建設(shè)和污水排放檢測(cè)，進(jìn)一步釋放污水處理產(chǎn)能；推進(jìn)水費(fèi)改革提升水務(wù)行業(yè)盈利空間；通過中央，地方和外部融資等方式保證項(xiàng)目建設(shè)資金。預(yù)期我國水務(wù)行業(yè)在提質(zhì)增效，擴(kuò)展污水產(chǎn)能方面將得到突破。

　　國家發(fā)改委、水利部等多部委新出臺(tái)水務(wù)行業(yè)相關(guān)文件，主要通過以下三個(gè)方面促進(jìn)水務(wù)行業(yè)健康、可持續(xù)發(fā)展：

　　一是實(shí)施嚴(yán)格的節(jié)約用水制度，控制用水總量。在《國家節(jié)水行動(dòng)方案》要求下，我國將進(jìn)一步實(shí)施最嚴(yán)格的節(jié)水制度，通過降低漏損率，提高用水效率，降低單位產(chǎn)能水資源使用量，并在用水總量上進(jìn)行嚴(yán)格控制。

　　二是加快城鎮(zhèn)污水設(shè)施建設(shè)，加強(qiáng)污水排放監(jiān)測(cè)，進(jìn)行污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)改革。相關(guān)政策要求要加快推進(jìn)生活污水收集處理設(shè)施改造和建設(shè)，規(guī)范工業(yè)污水集中處理設(shè)施，監(jiān)測(cè)重點(diǎn)排污企業(yè)污水排放；并要求地方各級(jí)政府盡快將污水處理費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整到位，原則上應(yīng)當(dāng)補(bǔ)償污水處理和污泥處理處置設(shè)施正常運(yùn)營(yíng)成本并合理盈利，并綜合考慮企業(yè)和居民承受能力，完善差別化定價(jià)，統(tǒng)籌使用污水處理費(fèi)與財(cái)政補(bǔ)貼資金，通過政府購買服務(wù)方式向水務(wù)企業(yè)支付服務(wù)費(fèi)。

　　三是中央預(yù)算、地方財(cái)政、金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本方等多方參與，解決污水處理、水利設(shè)施和生態(tài)治理等項(xiàng)目資金需求。有關(guān)政策要求，對(duì)于生態(tài)保護(hù)等重點(diǎn)項(xiàng)目，可納入中央項(xiàng)目?jī)?chǔ)備庫管理，加快中央預(yù)算執(zhí)行，進(jìn)一步理順中央與地方收入劃分和完善轉(zhuǎn)移支付制度改革中統(tǒng)籌考慮地方環(huán)境治理的財(cái)政需求，建立健全常態(tài)化、穩(wěn)定的中央和地方環(huán)境治理財(cái)政資金投入機(jī)制。加大財(cái)政投入力度，研究探索規(guī)范項(xiàng)目收益權(quán)、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等質(zhì)押融資擔(dān)保，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)為污水處理提質(zhì)增效項(xiàng)目提供融資支持。營(yíng)造良好市場(chǎng)環(huán)境，吸引社會(huì)資本參與設(shè)施投資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)。通過政府和社會(huì)資本合作方式，吸引社會(huì)資本參與農(nóng)村生活污水治理。對(duì)補(bǔ)短板的社會(huì)民生等方面基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，在投資回報(bào)機(jī)制明確、收益可靠、風(fēng)險(xiǎn)可控前提下，可適當(dāng)降低資本金最低比例。

　　以上政策將對(duì)水務(wù)行業(yè)在提質(zhì)增效、擴(kuò)大產(chǎn)能、提升盈利空間等方面產(chǎn)生重要影響。提質(zhì)增效方面，根據(jù)政策要求，我國將持續(xù)實(shí)施嚴(yán)格節(jié)水政策，提高用水效率、降低漏損率、控制用水總量。2020年，我國公共供水管網(wǎng)漏損率仍較高（其中城市供水管網(wǎng)漏損率13.39%，縣城供水管網(wǎng)漏損率12.56%），高于《國家節(jié)水行動(dòng)方案》中2020年要達(dá)到10%以內(nèi)的要求；2022年1月，住房城鄉(xiāng)建設(shè)部辦公廳下發(fā)通知，要求到2025年，全國城市公共供水管網(wǎng)漏損率力爭(zhēng)控制在9%以內(nèi)，未來加快城市老舊供水管網(wǎng)改造成為節(jié)水提效的重要工作之一。2021年，我國用水總量5920.2億立方米，考慮到未來我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，城鎮(zhèn)用水持續(xù)增加，我國用水總量控制將面臨一定挑戰(zhàn)，未來節(jié)水及相關(guān)配套項(xiàng)目將成為水務(wù)行業(yè)發(fā)展的方向。擴(kuò)大產(chǎn)能方面，在加快城鎮(zhèn)污水建設(shè)和加強(qiáng)污水排放監(jiān)測(cè)等指導(dǎo)下，我國污水處理覆蓋范圍和處理對(duì)象將擴(kuò)大，需求端的增長(zhǎng)將推動(dòng)城鎮(zhèn)生活和工業(yè)污水處理量的進(jìn)一步釋放，且在中央預(yù)算、地方財(cái)政等資金支持下，水務(wù)行業(yè)投資將加快進(jìn)行，從而進(jìn)一步促進(jìn)水務(wù)行業(yè)產(chǎn)能的提升。提升盈利空間方面，在節(jié)水政策下，預(yù)期政府可能將通過水價(jià)的調(diào)節(jié)作用促進(jìn)節(jié)水目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，水價(jià)有望持續(xù)增長(zhǎng)。此外，在污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)改革政策指導(dǎo)下，要求污水處理費(fèi)定價(jià)機(jī)制需要考量補(bǔ)償污水處理和污泥處理處置設(shè)施正常運(yùn)營(yíng)成本并合理盈利，該政策預(yù)期將有效推進(jìn)我國水費(fèi)征收的市場(chǎng)化改革，提升我國水務(wù)行業(yè)盈利水平。但考慮到水務(wù)行業(yè)涉及國計(jì)民生，公益性較強(qiáng)，短期內(nèi)水價(jià)漲幅空間仍有限。

　　三、行業(yè)周期性及目前所處階段

　　從行業(yè)周期來看，雖受部分年度政策影響，行業(yè)發(fā)展略有波動(dòng)，但水務(wù)行業(yè)仍屬于弱周期行業(yè)。從目前所處階段來看，我國供水普及率較高，供水行業(yè)處于成熟期；近年來污水行業(yè)快速發(fā)展，地級(jí)市和縣城污水處理接近成熟期，但鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水空間巨大，污水行業(yè)整體仍有較大成長(zhǎng)空間；再生水規(guī)模較小，整體發(fā)展仍處于初期階段。

　　（一）水務(wù)行業(yè)周期性

　　水務(wù)行業(yè)屬于弱周期行業(yè)。生活用水除個(gè)別年份外，整體發(fā)展穩(wěn)定；生產(chǎn)用水易受經(jīng)濟(jì)和政策影響出現(xiàn)波動(dòng)，但近十年增速保持窄幅震蕩，2020年受新冠肺炎疫情影響，增速為負(fù)。

　　供水和污水處理量是衡量水務(wù)行業(yè)發(fā)展的重要指標(biāo)，它不僅是水務(wù)行業(yè)投資規(guī)模的結(jié)果反映，也直接決定了水務(wù)行業(yè)收入，并間接影響水務(wù)行業(yè)利潤(rùn)。聯(lián)合資信通過水務(wù)行業(yè)處理量指標(biāo)簡(jiǎn)析水務(wù)行業(yè)周期性特點(diǎn)。通過分析1978年以來水務(wù)行業(yè)處理量規(guī)模和增速發(fā)現(xiàn)，水務(wù)行業(yè)處理量整體呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)；增速方面，整體穩(wěn)定在一定區(qū)間，但部分年份有所波動(dòng)。整體看，水務(wù)行業(yè)整體周期性不明顯，屬于弱周期行業(yè)。

　　從具體子行業(yè)來看，除2006年居民生活用水有所波動(dòng)外[2]，其他年份居民生活用水總量增速保持穩(wěn)定，生產(chǎn)用水在2012年之前波動(dòng)較大，之后年度增速變動(dòng)與生活用水趨同。從具體波動(dòng)來看，生產(chǎn)用水波動(dòng)與我國水務(wù)政策密切相關(guān)，2006年，我國在《十一五規(guī)劃綱要》中首次提出“節(jié)能減排”政策，次年我國生產(chǎn)用水量同比下降，加之經(jīng)濟(jì)危機(jī)因素影響，生產(chǎn)用水量在2007－2009年同比增速為負(fù)，之后隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展用水量同比增速又有所回升。2011年，“十二五”規(guī)劃出臺(tái)《“十二五”節(jié)能減排綜合性工作方案》，使得用水總量同比增速有所下降，但政策之后保持相對(duì)穩(wěn)定。2020年，受新冠肺炎疫情影響，我國城市生產(chǎn)用水總量增速為負(fù)。根據(jù)《“十四五”節(jié)水型社會(huì)建設(shè)規(guī)劃》（發(fā)改環(huán)資〔2021〕1516號(hào)），到2025年，我國用水總量控制在6400億立方米以內(nèi)，萬元國內(nèi)生產(chǎn)總值用水量比2020年下降16.0%左右，萬元工業(yè)增加值用水量比2020年下降16.0%，預(yù)期我國生產(chǎn)用水效率將有所增長(zhǎng)，進(jìn)而對(duì)沖因經(jīng)濟(jì)總量的持續(xù)增長(zhǎng)對(duì)生產(chǎn)用水總量需求的增加，工業(yè)生產(chǎn)整體用水總量預(yù)期保持穩(wěn)定。

　　（二）水務(wù)行業(yè)目前所處階段

　　供水行業(yè)處于成熟期；污水行業(yè)城鄉(xiāng)發(fā)展存在差異，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水空間較大，整體污水行業(yè)仍有較大成長(zhǎng)空間；再生水規(guī)模較小，整體發(fā)展仍處于初期階段。

　　供水方面，從用水普及率來看，近年來，我國城市、縣城、建制鎮(zhèn)和鄉(xiāng)用水普及率小幅增長(zhǎng)，基本保持穩(wěn)定，2016年以來地級(jí)市和縣城用水普及率均在90%以上，鄉(xiāng)鎮(zhèn)用水普及率相對(duì)較低，未來尚有一定空間；從固定資產(chǎn)投資來看，我國供水固定資產(chǎn)投資相對(duì)穩(wěn)定，我國供水行業(yè)整體處于成熟期。

　　污水處理方面，從污水處理率來看，近年來，我國地級(jí)市和縣城污水處理率快速發(fā)展，2017年以來污水處理率在90%以上，基本處于成熟期。但是，我國鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理尚不完善，聯(lián)合資信通過污水處理總量與用水總量的比率估算我國整體污水處理率，2020年整體污水處理率估算值僅為72%左右，與城市和縣城污水處理率尚有差異，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理空間較大。

　　從固定資產(chǎn)投資規(guī)模來看，近年來，我國排水固定資產(chǎn)投資規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，自2001年的244.92億元增長(zhǎng)至2020年的2675.69億元，其中2020年增速有所提升，達(dá)到38.71%；供水固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速小于排水固定資產(chǎn)投資規(guī)模增速，自2001年的192.98億元增長(zhǎng)至2020年的981.67億元；排水固定資產(chǎn)投資規(guī)模與供水固定資產(chǎn)投資規(guī)模差距進(jìn)一步拉大。隨著排水固定資產(chǎn)的持續(xù)投入，我國污水處理能力將進(jìn)一步釋放，我國污水處理行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展時(shí)期。

　　再生水方面，近年來，我國市政再生水利用規(guī)模較小，市政再生利用率不足20%。2021年，國家發(fā)改委、水利部等在《關(guān)于推進(jìn)污水資源化利用的指導(dǎo)意見》等多部文件中提到要強(qiáng)化污水再生利用，到2025年，全國地級(jí)及以上缺水城市再生水利用率達(dá)到25%以上，京津冀地區(qū)達(dá)到35%以上，黃河流域中下游力爭(zhēng)達(dá)到30%；到2035年，城市發(fā)展基本適配水資源承載能力�？傮w看，我國再生水利用還不完善，尚處于初期階段。

　　四、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)分析

　　水務(wù)行業(yè)涉及國計(jì)民生，且易受區(qū)域管網(wǎng)等物理因素限制，行業(yè)進(jìn)入壁壘較高。因此，考慮到行業(yè)的特殊性，聯(lián)合資信認(rèn)為水務(wù)行業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)格局仍呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和行業(yè)龍頭并存態(tài)勢(shì)：一方面以地方水務(wù)企業(yè)為主，區(qū)域壟斷性突出；同時(shí)頭部水務(wù)企業(yè)利用資金和技術(shù)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行跨區(qū)域擴(kuò)張，競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。

　　水務(wù)行業(yè)準(zhǔn)入。水務(wù)行業(yè)涉及國計(jì)民生，行業(yè)準(zhǔn)入須滿足相應(yīng)資質(zhì)，后期運(yùn)營(yíng)模式、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)及環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)等方面均須接受政府相關(guān)部門的批準(zhǔn)和監(jiān)督，市場(chǎng)化程度較低。此外，在水務(wù)行業(yè)供產(chǎn)銷的鏈條中，重要的環(huán)節(jié)是通過供水管網(wǎng)將水源輸入至下游需求端，同時(shí)將污水通過排水管網(wǎng)輸送至污水處理廠進(jìn)行加工處理。水務(wù)行業(yè)特殊的運(yùn)營(yíng)方式?jīng)Q定了其具有較高的管網(wǎng)建設(shè)以及設(shè)備采購成本，易受區(qū)域管網(wǎng)等物理因素限制，且大部分城市供水業(yè)務(wù)已經(jīng)進(jìn)入成熟發(fā)展期，區(qū)域內(nèi)供水設(shè)施及管網(wǎng)建設(shè)已趨近飽和。同時(shí)，較高的污水處理技術(shù)水平和管理經(jīng)驗(yàn)要求對(duì)新參與者設(shè)置較高門檻。整體看，水務(wù)行業(yè)進(jìn)入壁壘較高。

　　水務(wù)企業(yè)類型和競(jìng)爭(zhēng)格局。目前，我國行業(yè)內(nèi)分布的水務(wù)企業(yè)按照業(yè)務(wù)區(qū)域范圍大致可分為跨區(qū)域運(yùn)營(yíng)水務(wù)企業(yè)和區(qū)域?qū)�營(yíng)水務(wù)企業(yè)。其中，區(qū)域?qū)�營(yíng)的國有地方水務(wù)企業(yè)最為普遍，多為所在地方原事業(yè)單位改制形成，其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)單一，以服務(wù)所在區(qū)域供水和污水處理為主業(yè)，區(qū)域壟斷性突出，是水務(wù)行業(yè)的主力軍。部分實(shí)力較強(qiáng)的區(qū)域（北京、深圳、成都、重慶等地）地方國有水務(wù)企業(yè)和央屬水務(wù)企業(yè)基于雄厚的股東背景、資金實(shí)力和技術(shù)水平，通過并購、合資、參控股、BOT和PPP等手段在全國范圍內(nèi)或國外異地?cái)U(kuò)張，獲取供水和污水處理業(yè)務(wù)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，并通過拓展水務(wù)衍生業(yè)務(wù)成為跨區(qū)域投資型綜合水務(wù)企業(yè)，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力突出。

　　未來競(jìng)爭(zhēng)方向。近幾年，隨著我國生態(tài)治理和環(huán)保力度加大，出現(xiàn)黑臭水體治理、水環(huán)境綜合治理，污泥處置等水務(wù)衍生行業(yè)。水務(wù)衍生行業(yè)對(duì)資金實(shí)力和技術(shù)水平要求較高，水務(wù)衍生業(yè)務(wù)仍將繼續(xù)成為實(shí)力較強(qiáng)的央企或經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域地方國企積極參與對(duì)象；一般的地方國有水務(wù)企業(yè)受限于資金和技術(shù)水平，參與度不高。此外，伴隨經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的城市水務(wù)行業(yè)進(jìn)入成熟期，需求增長(zhǎng)放緩，相關(guān)配套設(shè)施還不健全的區(qū)縣及鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)成為實(shí)力較強(qiáng)的水務(wù)企業(yè)異地?cái)U(kuò)張的機(jī)會(huì)。一方面，區(qū)縣鄉(xiāng)鎮(zhèn)之前尚未完全建立完備的供排水管道，準(zhǔn)入的物理限制較低，且受制于區(qū)域財(cái)力不足等因素影響，該類區(qū)域更愿意接納外部水務(wù)企業(yè)進(jìn)入；另一方面，隨著近年來我國污水排放標(biāo)準(zhǔn)提升，對(duì)水務(wù)企業(yè)的污水處理技術(shù)要求越加嚴(yán)格，對(duì)于技術(shù)實(shí)力不強(qiáng)且財(cái)政實(shí)力有限的區(qū)域則會(huì)考慮技術(shù)先進(jìn)的污水處理企業(yè)進(jìn)入。

　　綜上，區(qū)域?qū)�營(yíng)水務(wù)企業(yè)區(qū)域壟斷性突出，實(shí)力較強(qiáng)的地方國有企業(yè)和央企等跨區(qū)域運(yùn)營(yíng)行業(yè)龍頭利用資金和技術(shù)優(yōu)勢(shì)積極參與水務(wù)衍生行業(yè)投資及財(cái)政實(shí)力偏弱的區(qū)縣城鎮(zhèn)供排水項(xiàng)目。但水務(wù)行業(yè)涉及國計(jì)民生，競(jìng)爭(zhēng)格局基本穩(wěn)定，預(yù)期水務(wù)行業(yè)整體仍呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和跨區(qū)域運(yùn)營(yíng)行業(yè)龍頭并存的態(tài)勢(shì)。

　　五、行業(yè)增長(zhǎng)與盈利能力

　　（一）行業(yè)增長(zhǎng)趨勢(shì)

　　供水方面，我國城市用水普及率較高，供水能力增長(zhǎng)逐漸放緩；鄉(xiāng)鎮(zhèn)供水尚有一定開發(fā)空間。十三五期間，行業(yè)漏損率控制進(jìn)度低于政策預(yù)期，在節(jié)水提效政策指導(dǎo)下，老舊供水管網(wǎng)改造為水務(wù)企業(yè)投資增長(zhǎng)釋放一定空間。

　　城市供水方面，隨著城市化進(jìn)程推進(jìn)，城市用水人口持續(xù)增加，2020年城市用水人口增至5.32億人，較2019年增加0.14億人。同期，我國城市供水能力達(dá)3.21億立方米/日，較2019年增長(zhǎng)3.80%。2020年，我國城市供水總量629.54億立方米，較2019年增長(zhǎng)0.20%。2020年，我國城市供水管道長(zhǎng)度100.69萬公里，較2019年增長(zhǎng)9.43%；城市用水普及率進(jìn)一步上升至98.99%。2020年，城市供水行業(yè)固定資產(chǎn)投資749.42億元，較2019年大幅上升33.81%。我國城市供水行業(yè)處于平穩(wěn)發(fā)展?fàn)顟B(tài)。

　　此外，根據(jù)我國節(jié)水政策要求，到2025年全國公共供水管網(wǎng)漏損率力爭(zhēng)控制在9%以內(nèi)，水資源節(jié)約和循環(huán)利用達(dá)到世界先進(jìn)水平；2020年我國公共供水管網(wǎng)漏損率水平（其中城市供水管網(wǎng)漏損率13.39%，縣城供水管網(wǎng)漏損率12.56%）與政策要求（《國家節(jié)水行動(dòng)方案》中2020年要達(dá)到10%以內(nèi)）相比較為滯后，未來城市老舊供水管網(wǎng)改造仍將是水務(wù)行業(yè)投資的重要內(nèi)容。

　　隨著“十三五”期間污水處理基礎(chǔ)設(shè)施的持續(xù)投入，2020年我國城市污水處理率已達(dá)到97.53%。根據(jù)規(guī)劃，“十四五”期間，我國污水基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要是補(bǔ)短板，投資強(qiáng)度較“十三五”期間有所下降，預(yù)計(jì)未來污水處理能力仍將保持增長(zhǎng)，但增速將有所放緩。在地方財(cái)力持續(xù)緊張的背景下，對(duì)于財(cái)力偏弱區(qū)域污水處理費(fèi)回款情況和PPP項(xiàng)目投資壓力仍應(yīng)保持關(guān)注。

　　2020年，全國城市污水排放量571.36億立方米，較2019年增長(zhǎng)3.01%。同期，全國城市污水處理能力1.93萬立方米/日，較2019年增長(zhǎng)7.86%，顯著高于同期城市供水能力增速。2020年，全國城市污水處理率增至97.53%，同比增長(zhǎng)0.73個(gè)百分點(diǎn)，城市污水處理率進(jìn)一步上升。2020年，全國城市污水處理及其再生利用固定資產(chǎn)投資規(guī)模為1043.40億元，同比增長(zhǎng)29.83%。2016－2020年，我國城市污水處理及其再生利用固定資產(chǎn)投資合計(jì)3590.4億元，同期縣城污水處理及其再生固定資產(chǎn)投資869.4億元[3]。我國城市污水處理率很高，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理率整體處于較低水平，以建制鎮(zhèn)為例，2020年全國建制鎮(zhèn)污水處理率為60.98%，其中污水處理廠集中處理率為52.14%，明顯低于全國城市污水處理率，也低于同期建制鎮(zhèn)供水普及率89.08%的水平。

　　根據(jù)《“十四五”城鎮(zhèn)污水處理及資源化利用發(fā)展規(guī)劃》，“十四五”期間，主要在補(bǔ)齊城鎮(zhèn)污水管網(wǎng)短板，預(yù)計(jì)相關(guān)固定資產(chǎn)投資金額會(huì)有所下降，而隨著污水處理及再生利用設(shè)施的投資并投入運(yùn)營(yíng)，城鎮(zhèn)污水處理能力預(yù)期將進(jìn)一步提升，行業(yè)仍處于發(fā)展期。對(duì)于一些財(cái)政實(shí)力偏弱區(qū)域，應(yīng)關(guān)注污水處理費(fèi)回收情況，此外，部分投資型綜合類水務(wù)企業(yè)利用資金優(yōu)勢(shì)通過PPP模式積極參與水環(huán)境綜合治理等水務(wù)衍生行業(yè)投資，該類項(xiàng)目前期投入規(guī)模大，回款期長(zhǎng)，對(duì)地方政府財(cái)政實(shí)力依賴程度較高，需對(duì)企業(yè)資本支出和現(xiàn)金回流保持關(guān)注。

　　（二）水價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)

　　近年來，我國重點(diǎn)城市居民生活用水價(jià)格整體呈現(xiàn)小幅上漲趨勢(shì)，2021年，上海、昆明等部分城市居民生活用水價(jià)格進(jìn)一步調(diào)升；水資源匱乏城市水價(jià)格較高；伴隨著水價(jià)改革的推進(jìn)及節(jié)水政策指導(dǎo)下水價(jià)調(diào)控作用的發(fā)揮，預(yù)期城市供水價(jià)格未來溫和上漲。

　　我國水價(jià)主要由自來水費(fèi)、水資源費(fèi)和污水處理費(fèi)構(gòu)成。從定價(jià)模式來看，目前我國水價(jià)仍然由各地物價(jià)部門通過舉行價(jià)格聽證會(huì)的方式確定。水費(fèi)征收范圍包含居民生活用水、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)用水（工業(yè)用水、行政事業(yè)用水、經(jīng)營(yíng)服務(wù)用水）和特種行業(yè)用水三類。其中，居民生活用水水價(jià)整體最低，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)用水水價(jià)次之，特種行業(yè)用水水價(jià)最高；受居民生活用水量在城市用水量中占比最高影響，水務(wù)企業(yè)供水收入主要來源于居民生活用水。

　　截至2022年1月底，我國重點(diǎn)城市居民生活用水平均自來水價(jià)格為2.33元/立方米，居民生活用水水價(jià)整體呈現(xiàn)小幅上漲趨勢(shì)，36個(gè)重點(diǎn)城市中昆明市2021年水價(jià)由2.45元/立方米上調(diào)至3.2元/立方米，上海市2021年水價(jià)由1.92/立方米上調(diào)至2.25元/立方米。從自來水價(jià)格排名來看，京津冀、河南、山東等水資源匱乏區(qū)域城市自來水價(jià)格明顯高于其他城市。

　　近年來，國務(wù)院等有關(guān)單位發(fā)布多項(xiàng)文件，要求提高節(jié)水意識(shí)，充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制進(jìn)行水價(jià)改革；加快建立健全以“準(zhǔn)許成本加合理收益”為基礎(chǔ)的供水定價(jià)機(jī)制，未來水價(jià)調(diào)整節(jié)奏有望加快。

　　近年來，我國各地污水處理價(jià)格呈上升趨勢(shì)，但大部分城市收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)僅基本滿足國家規(guī)定收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下限，未來仍有一定上調(diào)空間。

　　從污水處理價(jià)格來看，近年來，我國重點(diǎn)城市居民生活污水處理平均價(jià)格雖呈上升趨勢(shì)，但該價(jià)格僅基本滿足國家規(guī)定收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)下限（0.95元/噸），未來仍有一定上調(diào)空間。2021年以來，36個(gè)重點(diǎn)城市中，上海市污水處理費(fèi)由1.7/立方米上調(diào)至2元/立方米，西寧市污水處理費(fèi)由0.95/立方米上調(diào)至1.1元/立方米。

　　（三）水務(wù)企業(yè)增長(zhǎng)與盈利能力

　　受益于水務(wù)工程施工、水環(huán)境綜合治理市場(chǎng)領(lǐng)域的發(fā)展、污水處理業(yè)務(wù)的增加，水務(wù)企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入持續(xù)增長(zhǎng)，但利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴程度較高；受股權(quán)投資收益變動(dòng)、相關(guān)成本以及融資財(cái)務(wù)費(fèi)用增加等影響，水務(wù)企業(yè)整體盈利能力有所下降。

　　水務(wù)企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入主要來自供水和污水處理的運(yùn)營(yíng)，部分企業(yè)產(chǎn)業(yè)延伸至水環(huán)境治理、管道安裝等工程建造服務(wù)和設(shè)備制造銷售等業(yè)務(wù)，總體盈利模式相對(duì)穩(wěn)定。2019－2021年，根據(jù)聯(lián)合資信的水務(wù)企業(yè)樣本口徑[4]，水務(wù)樣本企業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入合計(jì)分別2579.32億元、3002.39億元和3739.88億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)20.41%。同期，水務(wù)企業(yè)利潤(rùn)總額合計(jì)分別為293.35億元、288.68億元和303.12億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)1.65%。水務(wù)企業(yè)營(yíng)業(yè)總收入整體上呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，利潤(rùn)總額略有波動(dòng)，主要系水務(wù)工程施工、水環(huán)境綜合治理市場(chǎng)領(lǐng)域的發(fā)展、污水處理業(yè)務(wù)增加[5]等因素綜合影響所致。2022年一季度，水務(wù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入合計(jì)813.16億元[6]，同比增長(zhǎng)24.02%，主要系水務(wù)企業(yè)水利施工業(yè)務(wù)增長(zhǎng)所致；水務(wù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額合計(jì)80.84億元，同比下降13.71%，主要系部分水務(wù)企業(yè)期間費(fèi)用增長(zhǎng)所致。2021年水務(wù)企業(yè)其他收益對(duì)利潤(rùn)總額的貢獻(xiàn)由2020年的30.25%下降至27.52%，主要系政府補(bǔ)助有所下降，但仍保持在較高水平，水務(wù)企業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)對(duì)政府補(bǔ)助的依賴程度較高。近年來，受股權(quán)投資收益變動(dòng)、相關(guān)成本以及融資財(cái)務(wù)費(fèi)用增加等影響，水務(wù)企業(yè)整體盈利能力有所下降。2019－2021年，水務(wù)企業(yè)平均總資本收益率持續(xù)下降，分別為3.82%、3.53%和3.27%。未來隨著在建水務(wù)項(xiàng)目逐漸完工運(yùn)營(yíng)，產(chǎn)能得以釋放，水價(jià)逐步調(diào)整，預(yù)計(jì)行業(yè)整體盈利能力有望提升。

　　六、行業(yè)杠桿與償債能力

　　（一）水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金流情況

　　水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流狀況較好，收現(xiàn)能力較強(qiáng)，但2021年同比有所下降；2021年，受會(huì)計(jì)政策變更影響，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流和投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流變化較大，但投資活動(dòng)仍保持大額凈流出，未來隨著污水處理及水環(huán)境治理領(lǐng)域投資需求增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)大規(guī)模投資需求仍將持續(xù)。

　　2019－2021年，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入量合計(jì)不斷增長(zhǎng)，分別為3441.91億元、3777.90億元和4249.29億元；水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量合計(jì)波動(dòng)下降，分別為565.61億元、617.90億元和453.74億元，2021年水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量較2020年下降26.57%，主要系會(huì)計(jì)政策變更，依據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則解釋第14號(hào)》以及2021年8月財(cái)政部會(huì)計(jì)司網(wǎng)站發(fā)布的《PPP項(xiàng)目合同社會(huì)資本方會(huì)計(jì)處理實(shí)施問答和應(yīng)用案例》對(duì)形成金融資產(chǎn)的在建PPP項(xiàng)目的現(xiàn)金流量從投資活動(dòng)轉(zhuǎn)為經(jīng)營(yíng)活動(dòng)列報(bào)，以及部分水務(wù)企業(yè)其他業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)性支出流出增加，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流顯著回落。受益于供水、污水處理業(yè)務(wù)較穩(wěn)定的結(jié)算周期，樣本企業(yè)的整體資金回籠較及時(shí)，同期，水務(wù)企業(yè)平均現(xiàn)金收入比分別為100.34%、101.21%和94.24%，2021年收現(xiàn)質(zhì)量有所下降。2022年一季度，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)平均現(xiàn)金流入量19.69億元，同比增長(zhǎng)23.04%；水務(wù)企業(yè)平均經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量0.94億元，同比大幅增長(zhǎng)250.20%。

　　隨著水利基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入以及PPP模式項(xiàng)目的推進(jìn)，水務(wù)企業(yè)投資活動(dòng)整體表現(xiàn)為大額的現(xiàn)金流出。2019－2021年，水務(wù)企業(yè)投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出分別為1624.25億元、1565.45億元和1257.71億元，絕大部分來自購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)的現(xiàn)金流出，符合水務(wù)行業(yè)總體發(fā)展趨勢(shì)，2021年大幅下降主要系前述會(huì)計(jì)政策變更，對(duì)形成金融資產(chǎn)的在建PPP項(xiàng)目的現(xiàn)金流量從投資活動(dòng)轉(zhuǎn)為經(jīng)營(yíng)活動(dòng)列報(bào)。2022年一季度，水務(wù)企業(yè)投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出為317.82億元。在水務(wù)市場(chǎng)較大的增量潛力之下，固定資產(chǎn)投資和并購仍是行業(yè)發(fā)展的重點(diǎn)，未來隨著污水處理及水環(huán)境治理領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)大額投資需求仍將持續(xù)。

　　（二）水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)情況

　　受水務(wù)工程投資需求增加影響，水務(wù)企業(yè)債務(wù)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，以長(zhǎng)期債務(wù)為主，債務(wù)負(fù)擔(dān)小幅上升但整體可控，其中跨區(qū)域投資的水務(wù)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)上升明顯。

　　2019－2021年，水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)[7]逐年增長(zhǎng)，年均復(fù)合增長(zhǎng)14.34%。2021年底，水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)規(guī)模合計(jì)7636.19億元，較2020年底增長(zhǎng)8.26%，主要系水廠、管網(wǎng)等非流動(dòng)資產(chǎn)的購建及相關(guān)基建工程業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大所致。其中，長(zhǎng)期債務(wù)占比較高，2019－2021年，分別為72.20%、69.27%和71.00%。2021年底與2022年3月底，水務(wù)企業(yè)應(yīng)付債券占全部有息債務(wù)的比重分別為21.71%和23.12%，保持相對(duì)穩(wěn)定，水務(wù)企業(yè)融資仍以銀行借款為主。

　　2019－2021年，水務(wù)企業(yè)整體資產(chǎn)負(fù)債率和全部債務(wù)資本化比率均小幅逐年上升，2021年底分別為59.07%和45.10%，但跨區(qū)域投資和從事水利水電建設(shè)工程的水務(wù)企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)上升明顯，樣本中有約40%的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率超過65%。

　　（三）水務(wù)企業(yè)償債能力

　　水務(wù)企業(yè)的整體償債能力較好，預(yù)計(jì)未來行業(yè)償債能力將繼續(xù)保持穩(wěn)定，因存量債務(wù)規(guī)模過大或盈利能力下滑導(dǎo)致的償債指標(biāo)明顯弱化的企業(yè)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注。此外還應(yīng)持續(xù)關(guān)注水務(wù)企業(yè)對(duì)外資金拆借回收情況。

　　短期償債能力方面，2019－2021年，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入/短期債務(wù)平均值分別為15.31倍、4.62倍和4.32倍，其中2019年指標(biāo)較高，主要系三家[8]水務(wù)企業(yè)短期債務(wù)數(shù)額較小；剔除以上三家水務(wù)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入/短期債務(wù)平均值分別為4.22倍、2.43倍和3.17倍。同期，水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金短期債務(wù)比分別為16.32倍、2.59倍和2.64倍，剔除上述三家水務(wù)企業(yè)后，水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金短期債務(wù)比平均值分別為2.50倍、1.36倍和1.64倍。水務(wù)企業(yè)整體短期償債能力良好。

　　長(zhǎng)期償債能力方面，2019－2021年，受水務(wù)投資需求增加、盈利水平下滑影響，水務(wù)企業(yè)[9]全部債務(wù)/EBITDA分別為9.18倍、11.19倍和10.50倍，整體長(zhǎng)期償債能力較為穩(wěn)定且整體償債能力尚可，預(yù)計(jì)未來行業(yè)償債能力將繼續(xù)保持穩(wěn)定。因存量債務(wù)規(guī)模過大或盈利能力下滑導(dǎo)致的償債指標(biāo)明顯弱化的企業(yè)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注。同時(shí)，考慮到水務(wù)企業(yè)和區(qū)域內(nèi)國有企業(yè)可能通過往來款形式[10]進(jìn)行資金拆借，2019－2021年，水務(wù)企業(yè)其他應(yīng)收款/總資產(chǎn)平均值分別為5.63%、5.35%和5.22%，對(duì)水務(wù)企業(yè)資金形成一定占用，應(yīng)持續(xù)關(guān)注水務(wù)企業(yè)對(duì)外資金拆借情況。

　　七、續(xù)維持領(lǐng)跑態(tài)勢(shì)

　　（一）水務(wù)企業(yè)信用級(jí)別分布和調(diào)整情況

　　水務(wù)企業(yè)數(shù)量眾多，主要分布在各地級(jí)市或區(qū)縣，企業(yè)單體規(guī)模較小，由于債券發(fā)行門檻較高，水務(wù)行業(yè)發(fā)債企業(yè)數(shù)量較少。截至2022年8月11日，樣本企業(yè)的主體信用級(jí)別主要分布在AA、AA⁺和AAA，占比分別為33.33%、38.33%和23.33%，其中AA⁺和AAA級(jí)別的水務(wù)企業(yè)存續(xù)債券余額分別為539.04億元和933.79億元，分別占樣本企業(yè)全部存續(xù)債券余額的29.20%和50.59%，發(fā)行債券主體信用等級(jí)向高信用質(zhì)量趨攏。

　　2021年以來，60家存續(xù)發(fā)債水務(wù)樣本企業(yè)中有3家主體信用級(jí)別發(fā)生了變化，其中2家為級(jí)別下調(diào)，1家為級(jí)別上調(diào)。

　　（二）水務(wù)企業(yè)債券發(fā)行情況

　　2021年，市場(chǎng)資金面整體較2020年疫情期間有所收緊，中長(zhǎng)期國債收益率水平前高后低，仍然處于近年來較低位置，為企業(yè)提供了較好的融資環(huán)境。2021年，共有38家水務(wù)企業(yè)發(fā)債，較上年減少1家，共計(jì)發(fā)行債券134只，發(fā)行數(shù)量同比增長(zhǎng)32.67%；發(fā)行規(guī)模合計(jì)861.50億元，同比增長(zhǎng)28.45%，發(fā)行時(shí)間相對(duì)集中在2021年下半年。2022年1－6月，共有28家水務(wù)企業(yè)發(fā)債，共計(jì)發(fā)行債券58期，發(fā)行規(guī)模372.10億元，相當(dāng)于2021年全年發(fā)行規(guī)模的43.19%，發(fā)行規(guī)模較去年同期增長(zhǎng)13.55%。

　　從發(fā)行品種看，2021年，水務(wù)企業(yè)發(fā)行債券品種以中期票據(jù)、公司債券和短期融資券為主，合計(jì)發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模分別占當(dāng)年發(fā)行總量的96.27%和96.05%，發(fā)行方式以公募債券為主，募集資金用途主要為償還到期債務(wù)及補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金；2022年上半年，水務(wù)企業(yè)發(fā)行品種及發(fā)行規(guī)模中短期融資券占比最大，分別占當(dāng)期發(fā)行總量的60.34%和63.85%。

　　2021年，水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行期數(shù)及規(guī)模大幅上升，各級(jí)別發(fā)行主體中，發(fā)債期數(shù)最多的發(fā)行主體信用級(jí)別由AA調(diào)整為AA⁺，發(fā)行規(guī)模繼續(xù)延續(xù)了向高級(jí)別集中的趨勢(shì)。

　　2021年以來，發(fā)行短期債券的水務(wù)企業(yè)主體級(jí)別均在AA及以上級(jí)別，短期融資券（含超短期融資券，下同）為主要短期債券品種。

　　從短期融資券發(fā)行期數(shù)來看，2021年AAA、AA⁺和AA級(jí)主體所發(fā)期數(shù)占比分別為29.58%、42.25%和28.17%，AA級(jí)主體所發(fā)期數(shù)占比持續(xù)下降；AA^-級(jí)主體仍然未發(fā)行短期債券。短期融資券發(fā)行期數(shù)呈現(xiàn)向AA⁺和AAA級(jí)別集中趨勢(shì)。

　　從短期融資券發(fā)行規(guī)模來看，2021年，AAA、AA⁺和AA級(jí)水務(wù)企業(yè)所發(fā)短期融資券規(guī)模占比分別為52.09%、34.18%和13.73%，AA級(jí)水務(wù)企業(yè)所發(fā)短期融資券規(guī)模占比亦持續(xù)下降，短期融資券發(fā)行規(guī)模呈現(xiàn)向AA⁺和AAA級(jí)集中的趨勢(shì)。

　　2022年1－6月，各主體級(jí)別水務(wù)企業(yè)所發(fā)行短期融資券期數(shù)及發(fā)行規(guī)模占比較2021年有所變動(dòng)，按期數(shù)統(tǒng)計(jì)，AA級(jí)、AA⁺級(jí)及AAA級(jí)發(fā)行主體發(fā)行短期融資券期數(shù)占比分別為25.71%、42.86%和31.43%；按發(fā)行規(guī)模統(tǒng)計(jì)，AA級(jí)、AA⁺級(jí)及AAA級(jí)所發(fā)短期融資券的規(guī)模占比分別為9.47%、29.08%和61.45%。短期融資券發(fā)行規(guī)模呈現(xiàn)向AAA級(jí)集中的趨勢(shì)。

　　整體來看，水務(wù)企業(yè)選用短期債券進(jìn)行融資的頻率及規(guī)模有所增加，發(fā)行規(guī)模的增長(zhǎng)主要來自AAA主體所發(fā)的短期融資券及短期公司債。2021年全年累計(jì)使用短期債券融資較大的企業(yè)為水發(fā)集團(tuán)有限公司（75億元）和廣東粵海控股集團(tuán)有限公司（100億元）。

　　2021年以來，水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券的信用級(jí)別繼續(xù)延續(xù)向高級(jí)別集中的趨勢(shì)。

　　2021年水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券（指發(fā)行期限在1年以上的債券，下同）的信用級(jí)別全部集中在AA及以上級(jí)別。從發(fā)行期數(shù)來看，AAA、AA⁺和AA級(jí)中長(zhǎng)期債券的發(fā)行期數(shù)占比分別為48.28%、31.03%和20.69%，AA級(jí)水務(wù)企業(yè)中長(zhǎng)期債券的發(fā)行期數(shù)持續(xù)下降；水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券發(fā)行期數(shù)呈現(xiàn)向AA⁺和AAA級(jí)集中的趨勢(shì)。

　　從發(fā)行規(guī)模來看，AAA、AA⁺和AA級(jí)中長(zhǎng)期債券的發(fā)行規(guī)模占比分別為61.72%、20.35%和17.93%，AA級(jí)水務(wù)企業(yè)中長(zhǎng)期債券的發(fā)行規(guī)模占比（持續(xù)下降；水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券發(fā)行規(guī)模亦呈現(xiàn)向AA⁺和AAA級(jí)集中的趨勢(shì)。

　　2022年1―6月，水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券的期數(shù)全部集中AA以上級(jí)別，共發(fā)行22期，AA⁺和AAA級(jí)均占比40.91%，為主要發(fā)行主體，AA級(jí)占比18.18%；發(fā)行規(guī)模合計(jì)131.65億元，AAA級(jí)所發(fā)中長(zhǎng)期債券的規(guī)模占比為62.29%，AA⁺級(jí)和AA級(jí)水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長(zhǎng)期債券規(guī)模占比分別為29.36%和8.36%，AA級(jí)所發(fā)中長(zhǎng)期債券的規(guī)模進(jìn)一步下滑。

　　（三）水務(wù)企業(yè)發(fā)債利率、利差水平

　　2021年，水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行利率總體有所上升，中長(zhǎng)期債券發(fā)行利率則有所下降；2022年上半年，受“資產(chǎn)荒”的影響，水務(wù)企業(yè)短期債券和中長(zhǎng)期債券發(fā)行利率均有所下降；水務(wù)企業(yè)不同級(jí)別、不同期限發(fā)行利差呈波動(dòng)態(tài)勢(shì)。

　　2021年，水務(wù)企業(yè)短期債券的平均發(fā)行利率為3.35%，較上年的3.24%上升11BP。2022年1－6月，水務(wù)企業(yè)短期債券平均發(fā)行利率（2.84%）較2021年有所下降，且較上年同期平均發(fā)行利率（3.29%）也有所下降，主要系2022年上半年“資產(chǎn)荒”的影響，各主體發(fā)行債券時(shí)票面利率有所下降。

　　中長(zhǎng)期債券方面，本文選取期間內(nèi)水務(wù)企業(yè)三年期和五年期中期票據(jù)的平均發(fā)行利率分析。2021年，水務(wù)企業(yè)三年期和五年期中期票據(jù)的平均發(fā)行利率分別為3.79%和3.51%，較上年同期限利率（4.06%和3.64%）有所下降，三年期中期票據(jù)的平均發(fā)行利率高于五年期中期票據(jù)的發(fā)行利率，主要系2021年主體評(píng)級(jí)AA級(jí)、AA⁺級(jí)及以上水務(wù)企業(yè)所發(fā)三年期中期票據(jù)的期數(shù)分別占27.78%和72.22%，2021年主體評(píng)級(jí)AA級(jí)、AA⁺級(jí)及以上水務(wù)企業(yè)所發(fā)五年期中期票據(jù)的期數(shù)分別占4.35%和95.65%，發(fā)行五年期中期票據(jù)高信用級(jí)別企業(yè)較多。2022年1－6月，水務(wù)企業(yè)三年期和五年期中期票據(jù)的平均發(fā)行利率分別為3.63%和3.34%，較2021年利率均值繼續(xù)下降。

　　從發(fā)行利差看，水務(wù)企業(yè)債券不同級(jí)別、不同期限發(fā)行利差呈波動(dòng)態(tài)勢(shì)。其中，AAA主體發(fā)行利差波動(dòng)較小，其他企業(yè)發(fā)行利率區(qū)間及利差波動(dòng)較大，主要系水務(wù)企業(yè)樣本企業(yè)偏少，市場(chǎng)認(rèn)可度差異較為明顯，不同時(shí)間段發(fā)行企業(yè)的差異對(duì)發(fā)行利率及利差影響很大。2021年及2022年1－6月，水務(wù)企業(yè)債券不同級(jí)別、不同期限發(fā)行利差詳見下表。

　　八、行業(yè)展望觀點(diǎn)

　　水務(wù)行業(yè)屬于弱周期行業(yè)，整體發(fā)展穩(wěn)定，我國水務(wù)行業(yè)呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和行業(yè)龍頭集中度提升并存的競(jìng)爭(zhēng)格局。隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，我國城鎮(zhèn)居民用水人口和用水總量預(yù)計(jì)將進(jìn)一步上升；但是在節(jié)能減排等政策的約束下，生產(chǎn)用水量預(yù)期將保持穩(wěn)定。

　　增長(zhǎng)方面，我國水務(wù)行業(yè)城鄉(xiāng)發(fā)展仍存在不平衡。供水方面，城市供水進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展?fàn)顟B(tài)，鄉(xiāng)鎮(zhèn)供水尚有一定開發(fā)空間；在節(jié)水提效政策指導(dǎo)下，老舊供水管網(wǎng)改造為水務(wù)企業(yè)投資增長(zhǎng)的方向之一。污水處理方面，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理率較低，在加快城鎮(zhèn)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施投資等政策指導(dǎo)下，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成為資金和技術(shù)實(shí)力較強(qiáng)的行業(yè)龍頭異地?cái)U(kuò)張的重要區(qū)域。鄉(xiāng)鎮(zhèn)區(qū)域人口密度較城市低，同時(shí)面臨常住人口減少的壓力，對(duì)水務(wù)企業(yè)的投資及運(yùn)營(yíng)能力將提出更高要求。

　　隨著我國城鎮(zhèn)化進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，生活生產(chǎn)用水需求端的增長(zhǎng)將推動(dòng)水務(wù)行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)釋放，預(yù)期水務(wù)行業(yè)整體收入將持續(xù)增長(zhǎng)。盈利方面，水價(jià)改革或可使水務(wù)行業(yè)整體盈利預(yù)期有所提升，但水務(wù)行業(yè)涉及民生，公益性較強(qiáng)，短期內(nèi)盈利增幅仍有限，對(duì)政府補(bǔ)貼依賴較強(qiáng)；投資方面，專項(xiàng)債投資領(lǐng)域的確定預(yù)計(jì)會(huì)帶動(dòng)水務(wù)領(lǐng)域投資的持續(xù)增長(zhǎng)。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)背景下水務(wù)行業(yè)投資有望保持增長(zhǎng)，同時(shí)需關(guān)注地方財(cái)力偏弱區(qū)域水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金回款情況

　　整體看，水務(wù)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)很低，整體信用展望為穩(wěn)定。