2022 年歸母凈利同比+8%，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至6.1 元/股興蓉環(huán)境發(fā)布業(yè)績(jī)：2022 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.3 億元，同比+13%，歸母凈利16.2億元，同比+8%，和業(yè)績(jī)快報(bào)一致；4Q22 營(yíng)收26.9 億元，同比+22%，歸母凈利2.4 億元，同比-5%。成本上升導(dǎo)致供水毛利率下降，污水處理量?jī)r(jià)齊升，環(huán)保潛在規(guī)�？捎^�？紤]到分部收入與毛利率調(diào)整，更新23-25 年歸母凈利預(yù)測(cè)至18.29/20.27/21.94 億元（前值18.75/19.71/-億元），EPS0.61/0.68/0.73 元，三年CAGR 11% 。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)23-25 年8.3/7.5/6.9xPE ，23 年可比PE 均值10x。公司主要經(jīng)營(yíng)區(qū)域人口持續(xù)流入，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)預(yù)期明確，給予23 年目標(biāo)PE 10x，目標(biāo)價(jià)6.1 元（前值5.8 元基于10x 22E PE），維持增持評(píng)級(jí)。
供水：成本上升導(dǎo)致毛利率下降，工程進(jìn)度追趕成效顯著公司披露22 年末供水項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)及在建規(guī)模約410 萬噸/日（1H22：418 萬噸/日），其中成都七廠三期已形成40 萬噸/日的產(chǎn)能，投產(chǎn)后將顯著提升供水運(yùn)營(yíng)規(guī)模。22 年公司供水收入同比+3%，得益于供水能力增加和平均水價(jià)同比漲約2 分/噸；毛利率同比-4.0pp 至44.3%，主要是原材料成本上漲速度超過收入增速。管網(wǎng)工程收入同比+11%，扭轉(zhuǎn)上半年同比下降的態(tài)勢(shì)，工程進(jìn)度追趕效果顯著。隨著新項(xiàng)目投產(chǎn)以及產(chǎn)能爬坡，我們預(yù)計(jì)23-25年供水營(yíng)收為24.2/26.6/28.1 億元，管網(wǎng)工程營(yíng)收11.3/11.9/12.5 億元。
污水處理：新廠投運(yùn)疊加提標(biāo)改造，板塊迎量?jī)r(jià)齊升公司披露22 年末污水處理項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)及在建規(guī)模約450 萬噸/日（1H22：435萬噸/日）、中水利用項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)及在建規(guī)模為102 萬噸/日。22 年污水處理收入同比+21%，得益于污水處理量同比+6%和提標(biāo)改造帶來的處理單價(jià)同比+14%；毛利率同比-0.9pp 至38.5%，主要是能源和折舊成本漲幅較高。隨著在建項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)23-25 年污水處理營(yíng)收29.3/32.4/35.7 億元。
環(huán)保：潛在規(guī)模可觀，新增餐廚垃圾處置項(xiàng)目
公司披露22 年末垃圾焚燒發(fā)電運(yùn)營(yíng)規(guī)模達(dá)6,900 噸/日，在建及擬建規(guī)模7,500 噸/日；垃圾滲濾液處理運(yùn)營(yíng)規(guī)模5,630 噸/日，在建及擬建規(guī)模2,800噸/日；污泥處置運(yùn)營(yíng)規(guī)模1,516 噸/日，在建及擬建規(guī)模1,884 噸/日。22年垃圾焚燒發(fā)電收入同比+18%；垃圾滲濾液處理收入同比+7%，得益于處理單價(jià)同比+8%。22 年公司新增多個(gè)餐廚垃圾處置項(xiàng)目，環(huán)保細(xì)分領(lǐng)域進(jìn)一步延伸�？紤]到產(chǎn)能爬坡， 我們預(yù)計(jì)23-25 年垃圾焚燒發(fā)電營(yíng)收5.8/6.7/7.8 億元，垃圾滲濾液處理營(yíng)收5.1/5.4/5.7 億元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：垃圾焚燒發(fā)電電價(jià)下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期。