業(yè)績情況
公司介紹。公司兩大核心業(yè)務板塊:傳統(tǒng)水務(包括污水、供水、再生水)和水環(huán)境綜合治理。2018年公司開始戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,由重資產(chǎn)模式向輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型,EPC+O、委托運營等模式的業(yè)務比重增加。
退出水廠。主要是合同到期,其中大部分在談續(xù)約。14.4萬噸澳門項目確認退出(合同到期)。某些項目運行壓力大,進水量高于規(guī)劃量,可能出現(xiàn)環(huán)保問題,所以退出。
收購并購指引。今年水務產(chǎn)能預計增加400萬噸。在收入方面,2019年全年水務板塊預計增長21%,水環(huán)境治理建造服務預計增長19%,BOT水廠建造服務預計增長18%,技術服務預計增長5%,總收入預計增長18%。本年歸母凈利潤預計增長20%。
水費上漲。項目提標技改,水質(zhì)提升,因而價格提高。因人力、藥劑等成本上升,滿足合同中的提價條款。
毛利率變動。污水處理年底毛利率會低一些,因為地方政府面臨環(huán)境質(zhì)量考核,提高水質(zhì)要求。供水業(yè)務上半年毛利率同比上升3個百分點的原因是有三個項目上半年進水較少,但是按照保底水量進行收費。
輕資產(chǎn)進程。公司總投資額450億的綜合治理項目中有188-190億為輕資產(chǎn)模式,對資金需求降低,有助于改善現(xiàn)金流。截至2019年6月30日,公司擁有15個在運營的輕資產(chǎn)項目,獲得收入29.7億港元(其中9.44港元并表),利潤6億港元(其中4.64億港元并表)。營收中污水運營收入占19%,供水運營收入占9%,環(huán)境綜合治理服務中有30%為輕資產(chǎn)模式,有現(xiàn)金流的業(yè)務比重提高,上半年營收的46%(2018年是42%)屬于有現(xiàn)金流的收入。水處理板塊在建規(guī)模360億中輕資產(chǎn)模式占200億。轉(zhuǎn)型的目的之一是為了緩解資金壓力。2019年,新簽的水環(huán)境項目總投資額約33億元,公司實際出資額約6.6%。環(huán)境治理截至目前只有3個項目進入運營期。
公司競爭優(yōu)勢。國內(nèi)市場來看,公司海外上市,融資渠道暢通;公司是國企,在國內(nèi)投標有優(yōu)勢;內(nèi)部管理機制與民企類似,管控效率高;戰(zhàn)略安排合理,項目質(zhì)量把關嚴格;順應趨勢,智慧水務領先企業(yè)。公司海外拓展主要是沿著一帶一路走,以及非洲發(fā)達地區(qū),落地項目以輕資產(chǎn)為主,新加坡項目、葡萄牙項目、澳大利亞項目為重資產(chǎn)模式,其他地區(qū)以輕資產(chǎn)為主。
項目儲備。截至2019年6月底,公司水務項目儲備1500萬噸。
輕資產(chǎn)業(yè)務分類。服務類:EPC+O、OM、PMO(project management,賺規(guī)劃設計的錢)、智慧水務等。資產(chǎn)類:基金投或者小股權、重進輕出(出售給國壽基金或者做APN)。
項目IRR。發(fā)達地區(qū)項目質(zhì)量較高,IRR可能低于8%,在7.5%左右;資質(zhì)較差城市IRR水平較高。公司項目IRR紅線8%(全資本金)。與壽險基金的合作:險資資本金要求回報5%-6%,公司權益IRR還是能達到10%以上。國內(nèi)外項目投資回報差不多(考慮匯率變動因素)。
城市資源部分分拆上市。該部分2019年預計全年利潤3個億,業(yè)務包括環(huán)衛(wèi)+危廢,前期做無害化后期做資源化。
BOT業(yè)務毛利率。上半年25%,審計機構和第三方?jīng)Q定,目前公司在和安永談判,希望能降低毛利率。
通州、包頭、新疆項目。之前的規(guī)模都是百億以上,現(xiàn)在規(guī)模減少:行業(yè)趨于理性,地方財政吃緊,政策變動(之前北方的水質(zhì)標準偏高)。通州降到100億以下,包頭降到60億,烏魯木齊降到30億。對公司利好,降低收款風險。
財務狀況
基本財務狀況。公司上半年凈負債率110%,總資產(chǎn)負債率70%,預計全年凈負債率110%-120%。
現(xiàn)金情況。上半年在手資金100億(不含受限資金)。
分紅策略。公司分紅率高于30%,分紅策略比較穩(wěn)定。Dividendyield約4.5%。
ROIC變動。公司2019H1的ROIC為11.05%,較去年同期有所上升,輕資產(chǎn)化導致。
三峽集團的入股。三峽集團目前持有的股權比例約6.1%,可能通過二級市場交易得到10%的股權,從而獲得名董事的權利,希望獲得聯(lián)營公司溢利,目前只能是投資收益。
管理口徑現(xiàn)金流情況。2018年傳統(tǒng)水務經(jīng)營性現(xiàn)金流25億港幣(包含少數(shù)股東口徑),加水環(huán)境治理、技術咨詢合計39億港幣。
輕資產(chǎn)項目盈利估算。10個億項目,3個億資本金,1個億投資,可以獲得總投資20%的收入,前期技術咨詢收到10%-15%的收入,服務費同股同權,運營費完全歸公司。財務投資者的資本回報5%-6%。
業(yè)務發(fā)展趨勢
對外合作。產(chǎn)業(yè)資本:三峽集團、央國企建造公司。金融資本:壽險公司等。與產(chǎn)業(yè)資本合作:與三峽集團組成的聯(lián)合體投標水務治理項目。與金融資本合作:國壽北控水務基金。與險資進行合作,追求穩(wěn)定現(xiàn)金回流,按股權比例進行利潤分配。
未來運營現(xiàn)金流。通過控制資本性支出、加強資金周轉(zhuǎn)率、提高輕資產(chǎn)比例改善未來運營現(xiàn)金流情況。預計2019年底會有指引。公司仍處在成長階段,現(xiàn)金流狀況是良性的。公司對風險把控非常嚴格。
PPP政策收緊影響。公司進入水環(huán)境行業(yè)是在8年前,當時完全依靠財政支付,公司歷來謹慎選擇優(yōu)質(zhì)項目。2035年美麗中國目標說明環(huán)保業(yè)務仍有發(fā)展空間。PPP政策收緊對公司影響不大,現(xiàn)在的PPP項目需要入庫,已經(jīng)進行了初步的風險管控,當前仍有優(yōu)質(zhì)項目,公司的PPP項目沒有問題。
與三峽的合作。三峽集團目前是公司第二大股東,雙方的合作包括股權合作、資本合作、運營合作、基金合作、研究合作等方面,已經(jīng)在10個城市左右開展合作。污水處理原則——全覆蓋、全收集、全處理。現(xiàn)在未得到控制的污水中有40%排入長江。三峽集團從長江獲得清潔的電,也需要反哺清潔的水。三峽集團擁有政策支持+資金優(yōu)勢,但缺乏品牌優(yōu)勢。公司擁有品牌和專業(yè)優(yōu)勢。在整個流域內(nèi)三峽集團主要和北控水務合作,個別區(qū)域與其他企業(yè)合作,如與國禎環(huán)保解決蕪湖問題、與重慶水務解決重慶段長江的水務問題。三峽集團與公司組成的聯(lián)合體拿項目不是市場化,投資平臺三峽做大股東、運營平臺公司做大股東。作為長江大保護的骨干力量,三峽集團的任務總結起來是要實現(xiàn)兩個“三個一”:城域?qū)用,實現(xiàn)“一座城、一片水、一主體”;流域?qū)用妫瑢崿F(xiàn)“一條江、一串城、一朵云”,即既要解決城市水系問題,又要解決長江流域問題,發(fā)展智慧水務。
與三峽集團的具體合作項目。岳陽項目(總投資40億)、武漢項目等,大部分項目處在前期階段。二級節(jié)點城市的項目投資約50-70億,主要來自于政府、三峽基金,責任劃分明晰。
增資擴股。四個項目進行增資擴股,將股權出讓給其他投資人,也是輕資產(chǎn)的一種方式。
智慧水務。依托大數(shù)據(jù)和AI技術,示范項目東莞水廠2018年10月進入穩(wěn)定運營,人力成本降低30%,試驗無人、少人管理,實現(xiàn)精細化管理,目前仍處于智能水務階段,可以通過中控平臺同時控制6-7家水廠。公司成立數(shù)字化研究院,智慧水務規(guī)劃由公司牽頭。公司擁有數(shù)據(jù)優(yōu)勢。
污水處理標準提升。由于中國工業(yè)企業(yè)比較聚集,環(huán)境容量小,所以水質(zhì)標準高于國際水平,未來會繼續(xù)提高。雄安標準是地表三類標準。
行業(yè)情況。水務沒有完全市場化,定價權不在企業(yè)手中。行業(yè)風險在客戶也就是政府這邊。水務行業(yè)屬于靜脈產(chǎn)業(yè),盈利模式不同于動脈產(chǎn)業(yè)。目前行業(yè)處于痛苦的轉(zhuǎn)型期,未來行業(yè)集中度提高,公用屬性增強。
市場關注點。市場擔憂主要集中在公司是否還會進行股權融資、資本開支是否會維持增長趨勢、自由現(xiàn)金流何時轉(zhuǎn)正。
行業(yè)前景。水務行業(yè)仍有市場空間,5億噸存量,市場化40%,同時集中度比較低。未來提標改造等還會進一步創(chuàng)造增量空間。
資本開支及融資情況
融資成本。公司上半年融資成本4.07%,去年同期3.40%。2019年三季度以來,融資成本有所下降,在考慮對債務進行置換。
資本支出。2018年Capex為100億,今年會高一些,估計120億。傳統(tǒng)bot水廠建造占70%-80%。環(huán)境治理在建項目合同額360億,200億是epc,毛利率20%-30%。上半年資本開支55億,去年43億,公司在加速BOT建設,希望提高運營收入比重。
配股情況。2018年資金面收緊;2019年三峽集團希望在股權層面加強與公司的合作共同開展長江大保護。目前公司沒有配股計劃。
來源 :【中信公用環(huán)!