中國(guó)式PPP融資方式全解析（中國(guó)式PPP研究手冊(cè)第17集）
中國(guó)式PPP融資方式全解析（中國(guó)式PPP研究手冊(cè)第17集）
文／民生證券研究院PPP研究中心主管、民生金融智庫(kù)首席研究員 朱振鑫
聯(lián)系人：楊曉（微信cufeyx）
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報(bào)告摘要
項(xiàng)目公司設(shè)立時(shí)，社會(huì)資本方作為重要股東，需要承擔(dān)相應(yīng)的出資責(zé)任，而社會(huì)資本方尤其是大型央企，通常資產(chǎn)負(fù)債率較高，有“出表”需求，出資意愿較為薄弱，出資比例較為有限，一般會(huì)尋求外部支持。但鑒于許多金融機(jī)構(gòu)直接股權(quán)投資受限，因此，項(xiàng)目資本金是PPP項(xiàng)目融資的頭號(hào)難題。現(xiàn)在較為常見(jiàn)的是用PPP基金、專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金、資管計(jì)劃等來(lái)滿足資本金的強(qiáng)制性要求。
從現(xiàn)金流上看，項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)只有支出，沒(méi)有收入，是資金需求最大的階段，項(xiàng)目公司成立初期到位的項(xiàng)目資本金自然難以滿足需求，需要繼續(xù)對(duì)外融通資金，較為常見(jiàn)的融資工具有財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金、項(xiàng)目貸款（包括銀行貸款、信托貸款、委托貸款等）、PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債、融資租賃等。
2016年12月26日，發(fā)改委聯(lián)合證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化正式啟動(dòng)，為處于運(yùn)營(yíng)期的PPP項(xiàng)目融資指明了新方向。PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化是以PPP項(xiàng)目未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過(guò)程。它是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。
對(duì)社會(huì)資本而言，PPP項(xiàng)目期限問(wèn)題是一個(gè)極大考驗(yàn)，社會(huì)資本退出難問(wèn)題依舊存在。隨著PPP模式的逐漸完善，退出機(jī)制日趨多樣化，目前主要的退出機(jī)制包括IPO/新三板掛牌、并購(gòu)重組和PPP資產(chǎn)交易。
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PPP不只是一種融資模式，但融資的確是PPP最基礎(chǔ)的一環(huán)。如果沒(méi)有資金，PPP所追求的管理和運(yùn)營(yíng)都將成為空談。隨著各部委連續(xù)的政策出臺(tái)，PPP的融資方式日益多元化。為了給資金供給方和需求方提供全面指引，本報(bào)告將系統(tǒng)梳理中國(guó)式PPP項(xiàng)目全流程的融資方式、資金來(lái)源、資金成本、資金期限及優(yōu)劣勢(shì)。具體包括:（1）成立期：PPP基金、專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金、資管計(jì)劃。（2）建設(shè)期：財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金、項(xiàng)目貸款、PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債、融資租賃，運(yùn)營(yíng)期的資產(chǎn)證券化。（3）退出期：IPO/新三板掛牌、并購(gòu)重組、PPP資產(chǎn)交易。
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成立期
現(xiàn)有的PPP項(xiàng)目多為固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目，投資者需根據(jù)國(guó)務(wù)院相關(guān)規(guī)定認(rèn)繳一定比例的項(xiàng)目資本金，各行業(yè)的最低資本金比例存有差異：城市軌道交通項(xiàng)目為20%，港口、沿海及內(nèi)河航運(yùn)、機(jī)場(chǎng)項(xiàng)目為25%，鐵路、公路項(xiàng)目為20%，保障性住房和普通商品住房項(xiàng)目為20%，城市地下綜合管廊、城市停車(chē)場(chǎng)項(xiàng)目以及經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的核電站等重大建設(shè)項(xiàng)目，可以在規(guī)定最低資本金比例基礎(chǔ)上適當(dāng)降低。因此，招標(biāo)文件一般規(guī)定，項(xiàng)目資本金比例不得低于20%。
項(xiàng)目公司設(shè)立時(shí)，社會(huì)資本方作為最重要的股東，需要承擔(dān)相應(yīng)的出資責(zé)任，而社會(huì)資本方尤其是大型央企，通常資產(chǎn)負(fù)債率較高，有“出表”需求，出資意愿較為薄弱，出資比例較為有限，一般會(huì)尋求外部支持。但鑒于許多金融機(jī)構(gòu)直接股權(quán)投資受限，因此，項(xiàng)目資本金是PPP項(xiàng)目融資的頭號(hào)難題�，F(xiàn)在較為常見(jiàn)的是用PPP基金、專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金、資管計(jì)劃等來(lái)滿足資本金的強(qiáng)制性要求。
1PPP基金
PPP基金是指專(zhuān)門(mén)投資于PPP項(xiàng)目有關(guān)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)投資基金，通過(guò)非公開(kāi)方式向合格投資者募集，本質(zhì)上是一種私募基金，可有效突破直接股權(quán)投資的限制。目前已出現(xiàn)多種形式的PPP基金，金融機(jī)構(gòu)通過(guò)產(chǎn)業(yè)基金進(jìn)入PPP項(xiàng)目資本近已漸成主流。
資金來(lái)源：銀行、信托、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)資金和合格投資者。
資金成本：金融機(jī)構(gòu)資金作為優(yōu)先級(jí)，通常5-8%；由政府所屬投資公司或社會(huì)資本作為劣后級(jí)，通常8-10%，視具體項(xiàng)目而定，有些政府和社會(huì)資本（尤其是施工方）出資甚至不需要收益。
資金期限：一般不超過(guò)10年，部分可通過(guò)滾動(dòng)續(xù)期，實(shí)現(xiàn)全周期參與。
優(yōu)點(diǎn)：
1.杠桿效應(yīng)，撬動(dòng)資金。PPP產(chǎn)業(yè)基金杠桿比例通常為5倍（1：4）或10倍（1：9），可有效緩解地方財(cái)政支出壓力。
2.結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，降低融資成本。通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益匹配，可有效降低PPP項(xiàng)目的融資成本。
3.滾動(dòng)續(xù)期，期限錯(cuò)配。PPP基金優(yōu)先級(jí)主要對(duì)接的是銀行等金融機(jī)構(gòu)資金，具有得天獨(dú)厚的資金池優(yōu)勢(shì)，可通過(guò)滾動(dòng)續(xù)期實(shí)現(xiàn)限期錯(cuò)配。
4.融資増信，破解難題。現(xiàn)有的PPP基金大多有政府參與，認(rèn)購(gòu)劣后級(jí)，通過(guò)引入政府信用，可為項(xiàng)目融資増信。
缺點(diǎn)：銀行、信托、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)作為優(yōu)先級(jí)參與時(shí)通常是“名股實(shí)債”或“小股大債”，希望是固定收益，并有回購(gòu)承諾，存在一定的合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)。
組織形式
1.公司型PPP基金
公司型PPP基金具有法人資格，治理結(jié)構(gòu)與一般公司相似。出資人即為股東，投資人的知情權(quán)和參與權(quán)較大，但也同時(shí)面臨雙重征稅、重大事項(xiàng)審批決策效率不高的問(wèn)題，股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的手續(xù)也較為繁瑣。公司型PPP產(chǎn)業(yè)基金并不多見(jiàn)，典型的有中國(guó)政企合作投資基金股份有限公司，財(cái)政部、社保理事會(huì)和九家金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)起，總規(guī)模達(dá)1800億元。雖然公司股東中并未看到銀行的身影，但不難看出的是這九家金融機(jī)構(gòu)多與對(duì)應(yīng)銀行關(guān)系密切，通常是由銀行負(fù)責(zé)資金對(duì)接，據(jù)悉，1800億元的PPP融資支持基金中，中國(guó)建設(shè)銀行和中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行出資最高，均為300億元。目前，該基金已成功助力多個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目落地，首筆投資花落呼和浩特市軌道1、2號(hào)線，項(xiàng)目總投資338.81億元，資本金占總投資的50%，其中中國(guó)政企合作投資基金投資24億元，主要為股權(quán)投資。
2.契約型PPP基金
契約型PPP基金中，各出資人將資金委托給受托人管理，基金不具有法人地位�；鹜顿Y人在投資項(xiàng)目或投資企業(yè)時(shí)，不是真正意義上的股東，基金管理人全權(quán)負(fù)責(zé)運(yùn)作。出資人在退出或轉(zhuǎn)讓時(shí)，手續(xù)也相對(duì)簡(jiǎn)單一些。目前采用契約型的PPP產(chǎn)業(yè)基金有江蘇省PPP融資支持基金，總規(guī)模為100億元，江蘇省財(cái)政廳出資10億元，江蘇銀行、交通銀行江蘇分行、浦發(fā)銀行南京分行、建設(shè)銀行江蘇分行、農(nóng)業(yè)銀行江蘇分行各出資18億元。成立了5個(gè)子基金，每個(gè)20億元，可單獨(dú)委托管理人進(jìn)行管理。其中，江蘇省PPP融資支持基金首支子基金，規(guī)模20億元人民幣，財(cái)政出資2億元，江蘇銀行出資18億元。
2016年1月，江蘇省PPP融資支持基金首支子基金以股權(quán)方式對(duì)徐州市城市軌道交通2號(hào)線一期工程項(xiàng)目投資4億元，期限10年，成為全國(guó)PPP基金投資第一單。
3.有限合伙型PPP基金
此種形式在目前PPP基金中最為常見(jiàn)，有限合伙人（LP）與普通合伙人(GP)共同成立有限合伙企業(yè)。普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任。管理人既可以是普通合伙人，也可以委托管理人進(jìn)行管理。有限合伙型PPP基金，既克服了公司型基金雙層征稅的問(wèn)題，又解決了契約型基金無(wú)法當(dāng)股東的難題，從而得到了廣泛的運(yùn)用。政府作為普通合伙人，享有浮動(dòng)收益，承擔(dān)主要風(fēng)險(xiǎn)。金融機(jī)構(gòu)作為普通合伙人，享有固定收益，承擔(dān)有限風(fēng)險(xiǎn)。
中國(guó)城市軌道交通PPP產(chǎn)業(yè)基金由綠地集團(tuán)、建設(shè)銀行牽頭發(fā)起，以有限合伙企業(yè)形式設(shè)立，由綠地金融、建工投資、建信信托三方成立的基金管理公司擔(dān)任普通合伙人、執(zhí)行合伙人，并由發(fā)起人、戰(zhàn)略合作方作為有限合伙人，總規(guī)模為1000億元，分期發(fā)行，首期規(guī)模240億元，期限為5+3年。綠地集團(tuán)作為發(fā)起人，將優(yōu)先向軌道交通基金推薦符合軌道交通基金投向、偏好的投資項(xiàng)目。同時(shí)，如軌道交通基金所投項(xiàng)目涉及周邊物業(yè)開(kāi)發(fā)，綠地集團(tuán)將享有優(yōu)先選擇權(quán)；上海建工將嚴(yán)控項(xiàng)目施工質(zhì)量、施工進(jìn)度以及施工安全；建信信托將實(shí)現(xiàn)軌道交通基金投融資運(yùn)作。中國(guó)建設(shè)銀行上海分行則組織保險(xiǎn)長(zhǎng)期資金和建行理財(cái)資金對(duì)接優(yōu)先級(jí)投資，并優(yōu)先牽頭后續(xù)相關(guān)項(xiàng)目銀團(tuán)貸款。
2專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金
2015年9月，為保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，拉動(dòng)有效投資，發(fā)改委披露了促投資穩(wěn)增長(zhǎng)的十大舉措，專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金位列榜首。
專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金的資金募集是發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)金融債實(shí)現(xiàn)。專(zhuān)項(xiàng)金融債是指金融機(jī)構(gòu)為籌集用于特定目的的貸款或投資等業(yè)務(wù)資金而發(fā)行的債券，享有明確的政策優(yōu)惠，同時(shí)必須“專(zhuān)戶管理，專(zhuān)款專(zhuān)用”。 專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金具體是通過(guò)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行兩家政策性銀行向中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行（第五批專(zhuān)項(xiàng)金融債定向發(fā)行對(duì)象已擴(kuò)大至工農(nóng)中建四大行以及全國(guó)性股份制銀行）定向發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)金融債，所籌資金用于建立國(guó)開(kāi)發(fā)展基金和中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展建設(shè)基金以支持重大項(xiàng)目建設(shè)。
資金來(lái)源：國(guó)開(kāi)行、農(nóng)發(fā)行兩家政策性銀行
資金成本：專(zhuān)項(xiàng)金融債利率約4%，中央財(cái)政貼息90%為3.6%，債券名義成本只有0.4%，加上稅金、手續(xù)費(fèi)、管理費(fèi)約為1.2%。
資金期限：最長(zhǎng)為30年
優(yōu)點(diǎn)：
1.無(wú)需納入財(cái)政預(yù)算，資金落實(shí)效率高；
2.資金成本較低，平均年化資金成本僅為1.2%；
3.存續(xù)期較長(zhǎng)，國(guó)開(kāi)基金的投資期限一般為8-20年，最長(zhǎng)可達(dá)30年。
4.相對(duì)靈活，可通過(guò)現(xiàn)金分紅、回購(gòu)溢價(jià)等方式獲取投資收益。
5.有效引導(dǎo)資金定點(diǎn)投放，提升銀行放貸意愿。
缺點(diǎn)：
1.對(duì)申報(bào)項(xiàng)目要求比較嚴(yán)格，對(duì)項(xiàng)目要求較高。專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金所投資的項(xiàng)目由地方發(fā)改委在一定范圍內(nèi)挑選項(xiàng)目進(jìn)行申報(bào)，最終由國(guó)家發(fā)改委審批，然后進(jìn)行資金投放。
2. “專(zhuān)戶管理，專(zhuān)款專(zhuān)用”，資金使用范圍受限。
案例：呼和浩特市城市軌道交通1號(hào)線一期工程PPP項(xiàng)目便受到了專(zhuān)家建設(shè)基金的青睞。項(xiàng)目總投資約170億元，其中納入PPP項(xiàng)目范圍的投資約146億元，其余部分涉及項(xiàng)目征地拆遷補(bǔ)償和工程建設(shè)其他費(fèi)用等，由政府投資。PPP項(xiàng)目資本金為總投資的50%， 政府在項(xiàng)目公司中占比為49%，由此可推算，政府需出資約為60億元，其中很大一部分來(lái)自國(guó)家發(fā)改委專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金（中央政府貼息專(zhuān)項(xiàng)債券）的直接支持。
專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金由國(guó)開(kāi)行以低息貸給呼和浩特市政府，政府再以資本金形式注入項(xiàng)目。 據(jù)悉，國(guó)家發(fā)改委（國(guó)開(kāi)行）專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金擬以資本金投入呼和浩特市城市軌道交通1號(hào)線一期工程PPP項(xiàng)目約54億元，分三年按項(xiàng)目實(shí)際投入逐步到位。去年1號(hào)線啟動(dòng)了征地拆遷和試驗(yàn)段開(kāi)工，專(zhuān)項(xiàng)建設(shè)基金去年先后到位了兩批，分別為4億和8億，有效滿足了項(xiàng)目的資金需求。
3資管計(jì)劃
資管計(jì)劃通常包括信托計(jì)劃、券商資管、基金資管、保險(xiǎn)資管、期貨資管等，通常是被動(dòng)管理，對(duì)接理財(cái)資金、保險(xiǎn)資金，作為銀行、保險(xiǎn)資金參與PPP的一種通道。鑒于期貨資管投資范圍比較狹窄，不能投資股權(quán)與非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)，無(wú)法投入PPP項(xiàng)目。因此，下面主要討論信托計(jì)劃、券商資管、基金資管、保險(xiǎn)資管在PPP模式中的應(yīng)用。
資金來(lái)源：理財(cái)資金、信托資金、保險(xiǎn)等委托資金。
資金成本：6-8%左右。
資金期限：一般不超過(guò)5年，必要時(shí)可滾動(dòng)續(xù)期。
優(yōu)點(diǎn)：
1.靈活性：借助通道，可投資范圍得以擴(kuò)大；
2.資金體量大：對(duì)接機(jī)構(gòu)資金，體量巨大。
缺點(diǎn)：被動(dòng)管理，常作為通道業(yè)務(wù)，但通道業(yè)務(wù)監(jiān)管逐漸收緊，證監(jiān)會(huì)首提全面禁止通道業(yè)務(wù)。另外監(jiān)管人士表示實(shí)際針對(duì)的不僅僅是基金行業(yè)，而是整個(gè)資管行業(yè)，包括券商資管、基金公司及基金子公司的通道業(yè)務(wù)，資管計(jì)劃的生存空間急劇壓縮。
具體形式
1.信托計(jì)劃
考慮到PPP項(xiàng)目資金體量巨大，大部分信托計(jì)劃參與PPP項(xiàng)目是對(duì)接的銀行或保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)資金，僅有少部分是通過(guò)合格投資者募集而來(lái)的。
如首個(gè)信托公司參與的PPP項(xiàng)目——唐山世園會(huì)PPP項(xiàng)目總投資33.63億元，其中資本金10.13億元，政府出資4.05億元，占股40%，社會(huì)資本方中信信托發(fā)行“中信·唐山世園會(huì)PPP項(xiàng)目投資集合資金信托計(jì)劃”募集6.08億元，預(yù)期收益率為8%，占股60%，值得一提的是，信托計(jì)劃所募資金中一部分來(lái)自中信銀行的理財(cái)資金。 剩余23.5億元的項(xiàng)目貸由國(guó)開(kāi)行解決。
2.券商資管
券商資管是指券商接受投資者以現(xiàn)金為主的高流動(dòng)性金融資產(chǎn)的委托。憑借深厚的市場(chǎng)投資積淀，加上銀行直接股權(quán)投資受限，券商資管受到了銀行理財(cái)資金的青睞，成為銀行理財(cái)參與PPP項(xiàng)目的重要通道。
如濟(jì)青高鐵濰坊段PPP項(xiàng)目，郵儲(chǔ)銀行以不高于6.69%/年的收益率成功中標(biāo)，但考慮到銀行理財(cái)資金無(wú)法直接進(jìn)行股權(quán)投資，郵儲(chǔ)銀行用40億理財(cái)資金認(rèn)購(gòu)中郵證券發(fā)行的資管計(jì)劃，借道參與PPP項(xiàng)目。
3.基金資管
2012年9月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》，標(biāo)志著基金管理公司可設(shè)立專(zhuān)門(mén)的子公司，通過(guò)設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃開(kāi)展專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，投資于未上市股權(quán)、債權(quán)及其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利等。
基金子公司設(shè)立資管計(jì)劃有兩種形式，一是僅為委托的初始資產(chǎn)不低于3000萬(wàn)元人民幣的單一客戶服務(wù)；二是為特定的多個(gè)客戶，具體要求為委托投資單個(gè)資產(chǎn)管理計(jì)劃初始金額不低于100萬(wàn)元人民幣，且能夠識(shí)別、判斷和承擔(dān)相應(yīng)投資風(fēng)險(xiǎn)的自然人、法人、依法成立的組織或中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他特定客戶，單個(gè)資產(chǎn)管理計(jì)劃的委托人總?cè)藬?shù)不得超過(guò)200人，但單筆委托金額在300萬(wàn)元人民幣以上的投資者數(shù)量不受限制，客戶委托的初始資產(chǎn)合計(jì)不得低于3000萬(wàn)元人民幣，但不得超過(guò)50億元人民幣。
當(dāng)投資于PPP項(xiàng)目時(shí)，基金子公司的專(zhuān)項(xiàng)資管計(jì)劃較為常見(jiàn)。如上海建工集團(tuán)股份有限公司與中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司上海市分行合作設(shè)立上海建工PPP產(chǎn)業(yè)基金，用于投資城市建設(shè)項(xiàng)目。首期募集基金將用于投資溫州市甌江口新區(qū)一期市政工程PPP項(xiàng)目。該基金由上海建工股權(quán)投資基金管理有限公司出資100萬(wàn)元（0.03%份額）作為GP方；上海建工建恒股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）出資80,000萬(wàn)元，認(rèn)購(gòu)19.99%有限合伙份額；易方達(dá)資產(chǎn)管理有限公司出資320,000萬(wàn)元，認(rèn)購(gòu)79.98%限合伙份額。其中，易方達(dá)資產(chǎn)管理有限公司系建行的資金通道，資金最終將由建行通過(guò)資管計(jì)劃投資于合伙企業(yè)。
4.保險(xiǎn)資管
眾所周知，保險(xiǎn)資金與PPP項(xiàng)目完美匹配：一是期限匹配，險(xiǎn)資投資期限可長(zhǎng)達(dá)10-30年，具有其他資金無(wú)法比擬的優(yōu)勢(shì)，不存在期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)；二是風(fēng)險(xiǎn)匹配，險(xiǎn)資風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，PPP項(xiàng)目有政府參與，納入財(cái)政預(yù)算，有政府信用保障，在經(jīng)濟(jì)下行的大環(huán)境下，PPP項(xiàng)目相對(duì)更為安全。三是收益匹配，險(xiǎn)資投資時(shí)首先關(guān)注資金的安全性，投資回報(bào)要求相對(duì)適中、穩(wěn)健，與PPP項(xiàng)目現(xiàn)金流穩(wěn)定、回報(bào)率合理的訴求一致。
近來(lái)，保險(xiǎn)投資的相關(guān)限制逐漸松綁：2015年9月，中國(guó)保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)改委共同印發(fā)了《關(guān)于保險(xiǎn)業(yè)支持重大工程建設(shè)有關(guān)事項(xiàng)指導(dǎo)意見(jiàn)》，要求保險(xiǎn)資金發(fā)揮長(zhǎng)期穩(wěn)定、規(guī)模量大的優(yōu)勢(shì)，通過(guò)投資債券、設(shè)立基金等參與國(guó)家重大工程建設(shè)，拓寬投資空間，創(chuàng)新投資方式。 2016年7月，保監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目管理辦法》，拓寬投資空間，在防范風(fēng)險(xiǎn)的前提下，保險(xiǎn)資金可通過(guò)投資計(jì)劃采取債權(quán)、股權(quán)、物權(quán)及其他可行方式投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，并放寬保險(xiǎn)資金可投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的行業(yè)范圍，增加PPP模式等可行投資模式。2017年5月，中國(guó)保監(jiān)會(huì)印發(fā)了《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目有關(guān)事項(xiàng)的通知》，支持保險(xiǎn)資金通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施投資計(jì)劃投資符合條件的PPP項(xiàng)目，為保險(xiǎn)資金進(jìn)入PPP項(xiàng)目提供了政策支撐。
在政策制度的保駕護(hù)航下，保險(xiǎn)資金加速對(duì)接PPP項(xiàng)目，日前，呼和浩特市軌道交通1號(hào)線一期工程PPP項(xiàng)目正式簽約，中國(guó)太平保險(xiǎn)集團(tuán)旗下的深圳市太平投資有限公司直接投資，險(xiǎn)資入股軌道交通PPP項(xiàng)目第一單成功落地。在項(xiàng)目公司中，政府出資方呼和浩特市城市軌道交通建設(shè)管理有限責(zé)任公司占股49%，中國(guó)中鐵股份有限公司和深圳市太平投資有限公司（中國(guó)太平保險(xiǎn)集團(tuán)旗下）組成聯(lián)合體占股51%。PPP項(xiàng)目資本金為總投資的50%， 太平保險(xiǎn)所屬的太平投資公司需要投入本金約1.5億元，占股2%。
2
建設(shè)期
從現(xiàn)金流上看，項(xiàng)目建設(shè)期內(nèi)只有支出，沒(méi)有收入，是資金需求最大的階段，項(xiàng)目公司成立初期到位的項(xiàng)目資本金自然難以滿足需求，需要繼續(xù)對(duì)外融通資金，較為常見(jiàn)的融資工具有財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金、項(xiàng)目貸款（包括銀行貸款、信托貸款、委托貸款等）、PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債、融資租賃等。
1財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金
財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金是是指上級(jí)人民政府撥付本行政區(qū)域和本級(jí)人民政府安排的用于社會(huì)管理、公共事業(yè)發(fā)展、社會(huì)保障、經(jīng)濟(jì)建設(shè)以及政策補(bǔ)貼等方面具有指定用途的資金。
資金來(lái)源：由上級(jí)財(cái)政部門(mén)撥付
資金成本：一般是作為補(bǔ)貼，無(wú)償使用，沒(méi)有資金使用成本
資金期限：財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金無(wú)需償還，沒(méi)有期限要求
優(yōu)點(diǎn)：相較于其他融資工具，財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金一般作為財(cái)政補(bǔ)貼進(jìn)入項(xiàng)目公司，沒(méi)有收益和使用期限要求
缺點(diǎn)：財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金申報(bào)程序、撥付、監(jiān)管較為繁瑣，單獨(dú)核算，專(zhuān)款專(zhuān)用，不能挪作他用，且金額有限。
具體形式
近年來(lái)，備受關(guān)注的生態(tài)環(huán)保、地下管廊和海綿城市，滿足要求的項(xiàng)目會(huì)有一定額度的財(cái)政專(zhuān)項(xiàng)資金補(bǔ)助，可在一定程度上緩解PPP項(xiàng)目融資難題。
1.生態(tài)環(huán)保
財(cái)政部財(cái)監(jiān)[2009]74號(hào)文中所確定的17類(lèi)中央政府公共投資資金可納入中央政府公共投資預(yù)算支出，分別為:污水管網(wǎng)建設(shè)補(bǔ)助資金、重點(diǎn)病險(xiǎn)小型水庫(kù)治理資金、三河三湖及松花江污染防治資金、商貿(mào)流通服務(wù)業(yè)發(fā)展資金、汽車(chē)下鄉(xiāng)補(bǔ)助資金、農(nóng)村環(huán)保資金、節(jié)能技術(shù)改造資金、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)生產(chǎn)發(fā)展資金、小農(nóng)水補(bǔ)助資金、扶貧資金、土地治理項(xiàng)目資金、產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目資金、中央車(chē)購(gòu)稅專(zhuān)項(xiàng)資金、災(zāi)后恢復(fù)重建資金、中央廉租住房保障專(zhuān)項(xiàng)補(bǔ)助資金、全國(guó)中小學(xué)校舍安全資金、農(nóng)村危房改造補(bǔ)助資金等。
本輪PPP興起初期，得益于納入中央政府公共投資預(yù)算支出的污水管網(wǎng)建設(shè)補(bǔ)助資金支持，生態(tài)環(huán)保類(lèi)項(xiàng)目的投資回報(bào)更有保障，加速落地，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。
2.地下綜合管廊
為推進(jìn)城市地下綜合管廊建設(shè)，2014年12月，財(cái)政部出臺(tái)了《關(guān)于開(kāi)展中央財(cái)政支持地下綜合管廊試點(diǎn)工作的通知》，明確中央財(cái)政對(duì)地下綜合管廊試點(diǎn)城市給予專(zhuān)項(xiàng)資金補(bǔ)助，其中，直轄市每年5億元，省會(huì)城市每4億元，其他城市每年3億元。對(duì)采用PPP模式達(dá)到一定比例的，將按上述補(bǔ)助基數(shù)獎(jiǎng)勵(lì)10%，社會(huì)資本的投資熱情被徹底點(diǎn)燃。
3.海綿城市
為促進(jìn)海綿城市建設(shè)，2014年12月，財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于開(kāi)展中央財(cái)政支持海綿城市建設(shè)試點(diǎn)工作的通知》，規(guī)定中央財(cái)政對(duì)海綿城市建設(shè)試點(diǎn)給予專(zhuān)項(xiàng)資金補(bǔ)助，一定三年，具體補(bǔ)助數(shù)額按城市規(guī)模分檔確定，直轄市每年6億元，省會(huì)城市每年5億元，其他城市每年4億元。對(duì)采用PPP模式達(dá)到一定比例的，將按上述補(bǔ)助基數(shù)獎(jiǎng)勵(lì)10%，在政策的催化下，海綿城市建設(shè)站上風(fēng)口。
2項(xiàng)目貸款
項(xiàng)目貸款是針對(duì)單一項(xiàng)目公司進(jìn)行貸款的，以項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款來(lái)源，與社會(huì)資本隔離，是國(guó)際上常用的項(xiàng)目融資方法。
資金來(lái)源：銀行資金、信托資金、企業(yè)委托資金等。貸款方通常來(lái)源于商業(yè)銀行、出口信貸機(jī)構(gòu)、多邊金融機(jī)構(gòu)(如世界銀行、亞洲開(kāi)發(fā)銀行等)、非銀行金融機(jī)構(gòu)(如信托公司)、企業(yè)等。融資方可以是單一機(jī)構(gòu)，也可以是多家組成的銀團(tuán)。
資金成本：在基準(zhǔn)利率（五年期以上利率4.9%）下浮10%至上浮30%。
資金期限：最好不超過(guò)10年，也可全程參與。
優(yōu)點(diǎn)：
1.有限追索，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。項(xiàng)目貸款是借給項(xiàng)目公司的，所以一旦出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)人只能向PPP項(xiàng)目公司進(jìn)行有限追索而不會(huì)影響到投資人的資產(chǎn)（投資人為項(xiàng)目公司對(duì)外融資提供擔(dān)保的除外），從而為社會(huì)資本在一定程度上實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。
2.表外融資。以項(xiàng)目為導(dǎo)向，借款主體為項(xiàng)目公司，還款來(lái)源為項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流，債權(quán)人更關(guān)注項(xiàng)目情況，而不是依賴(lài)于項(xiàng)目投資者的資信，同時(shí)對(duì)社會(huì)資本而言是表外融資，債務(wù)不出現(xiàn)在社會(huì)資本（母公司）的資產(chǎn)負(fù)債表上，僅出現(xiàn)在項(xiàng)目公司(子公司)的資產(chǎn)負(fù)債表上。
3.貸款期限較長(zhǎng)。項(xiàng)目貸款一般是長(zhǎng)期貸款，和資本金配合存在，以整個(gè)項(xiàng)目全部資金需求為評(píng)審對(duì)象，一次評(píng)審，后續(xù)根據(jù)工程進(jìn)度和年度貸款計(jì)劃，逐年逐筆發(fā)放，初始利率確定后，多會(huì)約定根據(jù)央行利率變動(dòng)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。
缺點(diǎn)：
1.風(fēng)控嚴(yán)格，授信條件高；
2.貸款資金只能“實(shí)貸實(shí)付”，貸款資金不能在項(xiàng)目公司賬戶上長(zhǎng)期停留，項(xiàng)目公司使用十分不便；
3.貸款業(yè)務(wù)地域劃分問(wèn)題嚴(yán)重，融資效率較低；
4.融資推進(jìn)的時(shí)間成本和溝通成本高。
具體形式
1.銀行貸款
隨著PPP模式的推廣，銀行對(duì)其認(rèn)識(shí)更為充分，以項(xiàng)目未來(lái)收入和資產(chǎn)為質(zhì)押的項(xiàng)目貸款逐漸受到認(rèn)可，一般項(xiàng)目資本金到位后，銀行提供項(xiàng)目貸款的難度不大。
（1）單一銀行
對(duì)于規(guī)模不大的PPP項(xiàng)目貸款，單個(gè)銀行可以自行解決。如財(cái)政部示范項(xiàng)目安徽安慶市外環(huán)北路工程PPP項(xiàng)目總投資19.76億元，期限13年（含2年建設(shè)期），項(xiàng)目公司注冊(cè)資本為5億元，為貨幣出資；剩余為項(xiàng)目貸款，由國(guó)開(kāi)行安徽省分行負(fù)責(zé)，貸款期限11年，貸款利率為當(dāng)期5年以上人民幣貸款基準(zhǔn)利率4.9%，于2015年8月26日完成首筆貸款撥付。
（2）銀團(tuán)貸款
當(dāng)PPP項(xiàng)目融資規(guī)模較大，單一銀行出于規(guī)模、資本金、期限、風(fēng)險(xiǎn)等因素，完全承接存在難度時(shí)，通常會(huì)聯(lián)合多家銀行組團(tuán)進(jìn)行貸款，從而分散風(fēng)險(xiǎn)。如安徽池州市主城區(qū)污水處理及市政排水設(shè)施PPP項(xiàng)目總規(guī)模20.54億元，合作期26年。項(xiàng)目貸款4.99億元，是由中國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行股份有限公司（牽頭行）、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司池州分行、中國(guó)建設(shè)銀行股份有限公司池州市分行、中國(guó)銀行股份有限公司池州分行、中國(guó)工商銀行股份有限公司池州分行組成的銀團(tuán)提供的，以項(xiàng)目特許經(jīng)營(yíng)權(quán)下的應(yīng)收賬款為質(zhì)押，貸款期限15年（含2年寬限期），貸款利率為5年以上央行貸款基準(zhǔn)利率下浮10%，每個(gè)利率調(diào)整日調(diào)整一次。
2.信托貸款
雖然由銀行為PPP項(xiàng)目提供項(xiàng)目貸款已成為主流形式，但考慮到項(xiàng)目貸款為舶來(lái)品，部分銀行可能尚未接受，加上銀行貸款限制條款較多，一直深耕于政信業(yè)務(wù)的信托公司便迎來(lái)了機(jī)會(huì)，信托公司可在全面考察項(xiàng)目現(xiàn)金流情況、擔(dān)保方的履約能力等，并確保貸款期限結(jié)構(gòu)以及還款方式與項(xiàng)目現(xiàn)金流高度匹配的前提下，發(fā)行信托計(jì)劃為項(xiàng)目公司提供貸款，由代表社會(huì)資本的聯(lián)合體提供擔(dān)保或差額補(bǔ)足。另外還需要地方政府每年對(duì)PPP項(xiàng)目公司補(bǔ)貼將納入每年的財(cái)政預(yù)算或者提供土地抵押（如有）。項(xiàng)目封閉運(yùn)行，設(shè)置收入專(zhuān)戶和還款專(zhuān)戶。但是考慮到PPP項(xiàng)目的融資期限普遍較長(zhǎng)，需要對(duì)信托計(jì)劃期限和收益進(jìn)行傘型設(shè)計(jì)，現(xiàn)有的公開(kāi)案例不多。
3.委托貸款
除了向金融機(jī)構(gòu)需求資金支持外，項(xiàng)目公司也可向非金融機(jī)構(gòu)融資，但由于企業(yè)之間不能直接進(jìn)行借貸，只能通過(guò)借助第三方機(jī)構(gòu)（通常是銀行和信托）來(lái)實(shí)現(xiàn)，此時(shí)委托貸款業(yè)務(wù)便恰逢其時(shí)，具體操作為政府部門(mén)、企事業(yè)單位及個(gè)人作為委托人提供合法來(lái)源的資金轉(zhuǎn)入一般委存賬戶，由委托機(jī)構(gòu)根據(jù)委托人確定的貸款對(duì)象、用途、金額、幣種、期限、利率、擔(dān)保等代為發(fā)放、監(jiān)督使用并協(xié)助收回的貸款業(yè)務(wù)，委托貸款不屬于金融機(jī)構(gòu)的授信業(yè)務(wù)，屬于收費(fèi)性質(zhì)的中間業(yè)務(wù)，只收取手續(xù)費(fèi)，不承擔(dān)任何形式的信用風(fēng)險(xiǎn)。
目前，委托貸款已作為一種成熟的金融產(chǎn)品得到廣泛運(yùn)用，如近期江蘇寧滬高速公路股份有限公司向其控股公司瀚威公司提供余額不超過(guò)6億元的委托貸款額度，用于瀚威公司負(fù)責(zé)的南京市南部新城2號(hào)地塊的開(kāi)發(fā)建設(shè)，資金來(lái)源為江蘇寧滬高速公路股份有限公司的自有資金，貸款利率不低于銀行同期貸款利率，從而降低控股公司的融資成本，提高項(xiàng)目收益。
3PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債
2017年5月4日，發(fā)改委印發(fā)《政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行指引》，業(yè)內(nèi)期待已久的PPP債券融資正式面世，為PPP項(xiàng)目提供了債務(wù)融資新模式，有效拓寬項(xiàng)目融資渠道，推進(jìn)PPP項(xiàng)目融資多元化發(fā)展。PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行主體為PPP項(xiàng)目公司或社會(huì)資本方，可以是依靠企業(yè)主體信用的企業(yè)債，也可以是基于項(xiàng)目未來(lái)產(chǎn)生的收入和現(xiàn)金流的項(xiàng)目收益?zhèn)�，募集資金可用于PPP項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)，或償還已直接用于項(xiàng)目建設(shè)的銀行貸款。重點(diǎn)支持能源、交通運(yùn)輸、水利、環(huán)境保護(hù)、農(nóng)業(yè)、林業(yè)、科技、保障性安居工程、醫(yī)療、衛(wèi)生、養(yǎng)老、教育、文化等傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域。
資金來(lái)源：債券認(rèn)購(gòu)主體為機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。
資金成本：視債券評(píng)級(jí)而定，AA以上年化融資成本為5%-7%，部分評(píng)級(jí)較高的融資成本僅為3%-4%。
資金期限：不超過(guò)項(xiàng)目存續(xù)期。
優(yōu)點(diǎn)：
1.可在項(xiàng)目建設(shè)期融資，PPP專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行原則上為已開(kāi)工項(xiàng)目，未開(kāi)工項(xiàng)目應(yīng)符合開(kāi)工條件，并于債券發(fā)行后三個(gè)月內(nèi)開(kāi)工建設(shè)。PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債可與PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，打通PPP全生命周期融資。
2.解決PPP項(xiàng)目融資增信主體缺失問(wèn)題，PPP項(xiàng)目專(zhuān)項(xiàng)債依托的是項(xiàng)目自身的現(xiàn)金流，而不是項(xiàng)目公司的主體信用，一般僅需進(jìn)行債項(xiàng)評(píng)級(jí)，弱化主體評(píng)級(jí)的影響。
3.融資成本降低，這可能是債券融資的核心競(jìng)爭(zhēng)力，一般公開(kāi)發(fā)行時(shí)，AA以上年化融資成本為5%-7%，且隨著利率降低，債券發(fā)行利率也呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，部分評(píng)級(jí)較高的融資成本僅為3%-4%。
缺點(diǎn)：
1.審核流程較為繁瑣，企業(yè)債對(duì)主體要求較高，新成立的項(xiàng)目公司一般很難滿足要求。
2.項(xiàng)目收益?zhèn)髠胬m(xù)期內(nèi)財(cái)政補(bǔ)貼占項(xiàng)目收入的比例合計(jì)不得超過(guò)50%，即政府付費(fèi)及可行性缺口補(bǔ)助中政府財(cái)政補(bǔ)助比例超過(guò)項(xiàng)目公司總收入50%的項(xiàng)目無(wú)法發(fā)行。
案例：早在2014年11月，第一只項(xiàng)目收益?zhèn)?--“14穗熱電債”成功發(fā)行，規(guī)模8億元，期限為10年，中標(biāo)利率6.38%， 從第三年起分期還本。發(fā)行人是項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)主體廣州環(huán)投南沙環(huán)保能源有限公司，資金投向廣州市第四資源熱力電廠垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，項(xiàng)目收入來(lái)源包括垃圾處理費(fèi)收入、發(fā)電收入、金屬回收收入和即征即退增值稅等，通過(guò)專(zhuān)戶專(zhuān)項(xiàng)歸集。
4融資租賃
2015年8月，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于加快融資租賃業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》(國(guó)辦發(fā)〔2015〕68號(hào))提出了“支持融資租賃創(chuàng)新發(fā)展，探索融資租賃與政府和社會(huì)資本合作(PPP)融資模式相結(jié)合”，融資租賃參與PPP項(xiàng)目正式拉開(kāi)序幕。融資租賃其實(shí)是一種金融工具，融資為主要目的，租賃為工具手段，設(shè)備為載體，適合設(shè)備投資占較高比例的PPP項(xiàng)目。
資金來(lái)源：融資租賃公司自有資金、銀行等機(jī)構(gòu)資金。
資金成本：資金成本較高，一般為同期銀行利率的兩倍左右，8%-10%。
資金期限：直接參與時(shí)，可覆蓋全周期；間接參與時(shí)，多為3-5年。
優(yōu)點(diǎn)：
1.對(duì)借款人的要求較低，一般不會(huì)要求借款人自有資金與貸款資金的合理配比；
2.審核流程較為簡(jiǎn)單，程序相對(duì)簡(jiǎn)便。
缺點(diǎn)：
1.資金成本較高，一般為同期銀行利率的兩倍左右；
2.借款人對(duì)融資物沒(méi)有所有權(quán)，僅有使用權(quán)；
3.融資租賃公司獲取低價(jià)資金的能力較差，只能作為一種融資補(bǔ)充。
具體形式
融資租賃參與PPP項(xiàng)目時(shí)，主要有作為社會(huì)資本方直接參與和與PPP項(xiàng)目公司或社會(huì)資本提供簽訂融資租賃合同間接參與兩種模式。
1.融資租賃公司作為社會(huì)資本方參與PPP項(xiàng)目
融資租賃公司直接參與PPP項(xiàng)目時(shí)，一般是與其他社會(huì)資本方組成聯(lián)合體共同參與。如在四川達(dá)州至宣漢快速通道PPP項(xiàng)目中，成都市路橋工程股份有限公司、首都建設(shè)投資引導(dǎo)基金管理（北京）有限公司和重慶揚(yáng)子江和遠(yuǎn)融資租賃公司組成的聯(lián)合體中標(biāo)。項(xiàng)目總規(guī)模24.33億元，初步確定政府投入資金1.2165億元，占股權(quán)比例20％，社會(huì)資本方投入資金為4.866億元，占股權(quán)比例為80%，項(xiàng)目建設(shè)資金缺口部分約為18.2475億元，由社會(huì)資本方負(fù)責(zé)融資解決，運(yùn)作方式為BOT，合作期限為23年，其中建設(shè)期為3年，運(yùn)營(yíng)期為20年，項(xiàng)目為非經(jīng)營(yíng)性交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，無(wú)直接收入來(lái)源，采用政府付費(fèi)方式。
2.融資租賃公司與PPP項(xiàng)目公司簽訂融資租賃合同
融資租賃間接參與PPP項(xiàng)目的主要交易模式為PPP項(xiàng)目公司與融資租賃公司簽訂融資租賃協(xié)議，通過(guò)直接融資租賃或售后回租等形式，借助設(shè)備載體為項(xiàng)目提供融資服務(wù)。
（1）直接融資租賃
直租常見(jiàn)于對(duì)設(shè)備需求量較大的新建項(xiàng)目，由融資租賃公司出資購(gòu)置設(shè)備，簽訂租賃協(xié)議后，租賃期內(nèi)項(xiàng)目公司定期向租賃公司支付一定的租金，從而獲得設(shè)備的使用權(quán)。
（2）售后回租
售后回租多見(jiàn)于存量項(xiàng)目，當(dāng)項(xiàng)目公司現(xiàn)金流緊張時(shí)，項(xiàng)目公司與融資租賃公司簽訂設(shè)備買(mǎi)賣(mài)合同，將設(shè)備賣(mài)給融資租賃公司融通資金，并簽訂回租合同，定期支付融資租賃公司一定的租金，從而獲得設(shè)備的使用權(quán)，期滿后，融資租賃公司將資產(chǎn)所有權(quán)以名義價(jià)格轉(zhuǎn)回項(xiàng)目公司，項(xiàng)目公司向政府方移交資產(chǎn)。
3
運(yùn)營(yíng)期
在運(yùn)營(yíng)期內(nèi)，回報(bào)機(jī)制為可行性缺口補(bǔ)助和使用者付費(fèi)的PPP項(xiàng)目一般可產(chǎn)生相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，社會(huì)資本方出于流動(dòng)性考慮，希望能夠盤(pán)活存量資產(chǎn)，拓寬融資渠道。
2016年12月26日，發(fā)改委聯(lián)合證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》（發(fā)改投資[2016]2698號(hào)），PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化正式啟動(dòng)，為處于運(yùn)營(yíng)期的PPP項(xiàng)目融資指明新方向。
PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化是以PPP項(xiàng)目未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過(guò)程。它是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。
資金來(lái)源：優(yōu)先級(jí)認(rèn)購(gòu)主體多為銀行自營(yíng)資金、理財(cái)資金，證券投資基金，資產(chǎn)管理計(jì)劃，信托管理計(jì)劃等。次級(jí)多由原始權(quán)益人認(rèn)購(gòu)，作為一種增信手段。
資金成本：視評(píng)級(jí)而定，已發(fā)行的四單收益3.7%-5.2%。
資金期限：一般不超過(guò)項(xiàng)目存續(xù)期。
優(yōu)點(diǎn)：
1.拓寬融資渠道，對(duì)于有符合要求的基礎(chǔ)資產(chǎn)的PPP項(xiàng)目，通過(guò)發(fā)行資產(chǎn)支持證券為項(xiàng)目融資，能盤(pán)活存量資產(chǎn)，將原本只能在一級(jí)市場(chǎng)上交易的資產(chǎn)在二級(jí)市場(chǎng)流通，提高其流動(dòng)性。
2.降低融資成本，通過(guò)結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)，一般分為優(yōu)先和劣后兩級(jí)，部分還可增加中間級(jí)，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)收益匹配，再加上増信措施提升債券的信用評(píng)級(jí)，可達(dá)到降低融資成本的目的。
3.優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況，資產(chǎn)證券化可視為表外融資，進(jìn)而增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。
4.豐富退出方式，借助PPP資產(chǎn)證券化，存量資產(chǎn)可轉(zhuǎn)化為可上市交易的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)資本流動(dòng)，豐富社會(huì)資本的退出方式。
缺點(diǎn)：
有一定的局限性，要求項(xiàng)目已經(jīng)正常運(yùn)營(yíng)2年以上，并已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，現(xiàn)階段能夠滿足條件的PPP項(xiàng)目較為有限。
4
退出期
對(duì)社會(huì)資本而言，PPP項(xiàng)目期限問(wèn)題是一個(gè)極大考驗(yàn)，社會(huì)資本退出難問(wèn)題依舊存在。隨著PPP模式的逐漸完善，退出機(jī)制日趨多樣化。
1IPO/新三板掛牌
對(duì)于有穩(wěn)定現(xiàn)金流且有豐富資源或題材的PPP項(xiàng)目，可通過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票或者新三板掛牌，公開(kāi)交易，實(shí)現(xiàn)PPP項(xiàng)目與資本市場(chǎng)的有效對(duì)接。
資金來(lái)源：向社會(huì)公眾募集
優(yōu)點(diǎn)：流通性好，為社會(huì)資本提供退出通道
缺點(diǎn)：
1.對(duì)項(xiàng)目要求較高，一般PPP項(xiàng)目難以滿足；
2.審核流程十分復(fù)雜，費(fèi)用高昂，核準(zhǔn)周期長(zhǎng)。
雖然對(duì)于仍處于起步階段的中國(guó)式PPP言之過(guò)早，但已有成功的先例。2015年5月，北京碧水源科技股份有限公司以PPP模式的云南水務(wù)投資股份有限公司在香港聯(lián)交所掛牌上市，是我國(guó)混合所有制與PPP模式下第一家上市企業(yè)，為碧水源公司提供了高效便捷的資本市場(chǎng)退出選擇，充分體現(xiàn)了PPP模式退出機(jī)制的先進(jìn)性和IPO上市的可操作性，為后續(xù)社會(huì)資本退出提供了清晰的思路。
2011年6月，北京碧水源科技股份有限公司與云南省水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資有限公司成立合資公司云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司，其中碧水源以其首次公開(kāi)發(fā)行股票募集的超募資金6億元出資，占股49%，云南水投以其旗下的35個(gè)地縣水務(wù)項(xiàng)目和多個(gè)水務(wù)運(yùn)營(yíng)公司的股權(quán)作價(jià)6.914422億元(經(jīng)第三方審計(jì)與評(píng)估)出資，占股51%。合資公司注冊(cè)資本金為 6億元，剩余為資本公積金。
2012年10月，碧水源和云南水投對(duì)云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司按原有股權(quán)比例同比例增資，注冊(cè)資本增至6.5億元，其中云南水投以現(xiàn)金35250494.60元出資，碧水源以所持有的云南城投碧水源水務(wù)科技有限責(zé)任公司全部股權(quán)作價(jià) 33868122.26元增資。
2013年5月，碧水源以72436110.16元出售云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展有限公司4.9%的股權(quán)給云南水投29名員工，剩余44.1%的股權(quán)。
2013年7月，融源成長(zhǎng)（天津）股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）對(duì)云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展有限公司進(jìn)行增資擴(kuò)股。增資完成后，云南水務(wù)注冊(cè)資本為7.8788億元，碧水源持有36.38%的股權(quán)。
2014年7月，云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展有限公司完成整體股份制改造工作，更名為云南水務(wù)投資股份有限公司。
2015年5月，云南水務(wù)（股票代碼：06839）正式在香港聯(lián)交所掛牌上市，至此，中國(guó)環(huán)保領(lǐng)域第一例PPP模式合資公司成功上市，為PPP合資企業(yè)提供了標(biāo)桿式的引導(dǎo)作用。
2并購(gòu)重組
固然，對(duì)接資本市場(chǎng)，獲得可觀的資本溢價(jià)，是社會(huì)資本退出的理想選擇，但要求甚高且程序繁瑣。因此，對(duì)于資質(zhì)較好但尚未達(dá)到上市要求的項(xiàng)目，被并購(gòu)重組，獲取一定的資本的利得后退出也是一種不錯(cuò)的選擇。
資金來(lái)源：并購(gòu)方自有資金、并購(gòu)貸款、并購(gòu)債等
優(yōu)點(diǎn)：具有一定的協(xié)同效應(yīng)，經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同、市場(chǎng)份額協(xié)同，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合
缺點(diǎn)：周期較長(zhǎng)，需要通過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的談判磋商。
近日，上海星景股權(quán)投資管理有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“星景資本”）與東旭藍(lán)天新能源股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“東旭藍(lán)天”）達(dá)成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，東旭藍(lán)天擬以自有資金收購(gòu)星景資本旗下星景生態(tài)建設(shè)投資（蘇州）有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“星景生態(tài)”）100%股權(quán)，收購(gòu)對(duì)價(jià)為人民幣3.4億元。
星景生態(tài)是星景資本控股的生態(tài)環(huán)保公司，專(zhuān)注于城市流域生態(tài)治理、城市核心景觀打造等生態(tài)建設(shè)領(lǐng)域，并用PPP模式為地方政府提供規(guī)劃、設(shè)計(jì)、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)全生命周期的系統(tǒng)性解決方案。
目前，星景生態(tài)已簽署《山西臨汾市澇洰河生態(tài)建設(shè)潤(rùn)州園政企合作（PPP）項(xiàng)目》、《貴州甕安縣草塘“十二塘”景觀工程（一期）PPP項(xiàng)目》、《貴州惠水縣漣江河河道治理項(xiàng)目（北段）及漣江文化體育公園建設(shè)工程政企合作（PPP）項(xiàng)目》等共計(jì)27億元的PPP合同，并在云南省、山東省、吉林省等多個(gè)城市擁有40億左右的PPP項(xiàng)目?jī)?chǔ)備。
鑒于東旭藍(lán)天在新能源業(yè)務(wù)上高度成長(zhǎng)、在環(huán)保業(yè)務(wù)上布局有一定的前瞻性，此次收購(gòu)星景生態(tài)后，可實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的高度協(xié)同，實(shí)現(xiàn)雙贏。
3PPP資產(chǎn)交易
為提升社會(huì)資本參與PPP的投資積極性、合作效率性、資金流動(dòng)性，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)交易不可或缺，在這樣的背景下，天津和上海PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)相繼落地， PPP項(xiàng)目資產(chǎn)流轉(zhuǎn)和交易更為便利。
PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)為PPP項(xiàng)目資產(chǎn)提供了高效規(guī)范的交易流轉(zhuǎn)市場(chǎng)，天金所PPP交易平臺(tái)、上海聯(lián)交所PPP資產(chǎn)交易中心的功能定位較為統(tǒng)一，可為PPP項(xiàng)目提供一站式解決方案。
天金所PPP交易平臺(tái)的4個(gè)層級(jí)的交易市場(chǎng)之一便為二級(jí)市場(chǎng)（轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)），滿足PPP資產(chǎn)持有方流動(dòng)性需求，屬于機(jī)構(gòu)間轉(zhuǎn)讓?zhuān)扇〈枭�、撮合、�?jìng)價(jià)模式，實(shí)現(xiàn)PPP資產(chǎn)在機(jī)構(gòu)間的轉(zhuǎn)讓。
上海聯(lián)交所PPP資產(chǎn)交易中心可為項(xiàng)目落地提供包括交易信息發(fā)布、尋找社會(huì)資本、融資配套等一站式服務(wù)，既可為新的社會(huì)資本進(jìn)入存量項(xiàng)目提供通道，又可作為社會(huì)資本流轉(zhuǎn)的平臺(tái)，方便社會(huì)資本的退出。
資金來(lái)源：認(rèn)購(gòu)方自有資金、機(jī)構(gòu)資金等。
優(yōu)點(diǎn)：
1.通過(guò)PPP資產(chǎn)交易平臺(tái)的撮合，可實(shí)現(xiàn)資源整合，消除信息不對(duì)稱(chēng)，破解流動(dòng)性難題，提升PPP項(xiàng)目交易的效率。
2.利用統(tǒng)一的交易平臺(tái)，可有效實(shí)現(xiàn)監(jiān)管，加大信息公布力度，提升PPP項(xiàng)目操作的規(guī)范性。
缺點(diǎn)：
1.PPP資產(chǎn)交易政策有限制，在實(shí)際項(xiàng)目操作過(guò)程中，政府方往往會(huì)通過(guò)鎖定期、股權(quán)受讓方主體資格對(duì)社會(huì)資本股權(quán)變更進(jìn)行限制。
2.各方對(duì)PPP交易態(tài)度有差異，社會(huì)資本出于自身的利益會(huì)有提前退出的訴求，但是部分政府方為了PPP項(xiàng)目的持續(xù)運(yùn)營(yíng)，不希望社會(huì)資本提前退出。
3.PPP資產(chǎn)交易技術(shù)有難度，PPP資產(chǎn)交易標(biāo)的多為股權(quán)、產(chǎn)權(quán)、特許經(jīng)營(yíng)權(quán)等非標(biāo)產(chǎn)品，其估值難度較大，公允價(jià)值難以測(cè)算。
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